人民幣強勢反擊 穩定幣變成了「風險資產」

過去半年，人民幣悄悄完成了一次「逆襲」。

離岸人民幣（CNH）一路從4月最高7.4上方升至7.06，創下一年來新高。在全球貨幣普遍震盪的背景下，人民幣成為亞洲市場表現最強的貨幣之一。

有人歡喜有人愁，曾經堅信人民幣會破7.3的空頭們被迫平倉，長期持有美元，包括持有影子美元USDT的投資者被動「虧損」（以人民幣計價）。

人民幣為什麼會在這個時間點走強？是否可以持續？

市場買起來的

過去，大家談到人民幣升值，大家常用的表述是「央媽出手了」，不過本輪人民幣升值，與過去更多由政策驅動不同，而是市場自然選擇的結果。

為什麼這麼說？

因為從數據來看，收盤價變動是人民幣中間價調升的主要貢獻項。

這裡簡單科普一下，每天的人民幣匯率有兩種關鍵價格：

• 收盤價：市場上真實買漲買跌造成的最終價格
• 中間價：第二天早上央行公佈的「參考價」，指導當天的交易

如果這輪人民幣升值主要是靠政策強行托住的，那麼你會看到中間價提前被調得很強，但收盤價依然走弱，說明市場不買帳。

但這次完全相反，收盤價自己先漲了，中間價只是根據上漲後的收盤價「順勢調升」，說明市場資金真的在買人民幣。

推動人民幣升值的第一大因素，來自於外部，跌跌不休的美元造成人民幣被動升值。

今年以來，美元指數累計下跌近10%。

一方面，美國就業和零售數據持續走弱；另一方面美元降息預期不斷強化，引發套利資金集中平倉。

美元的「被動走弱」，使得全球新興市場貨幣普遍反彈，其中人民幣表現最亮眼。

隨著美聯儲降息不斷深入，人民幣仍存在進一步升值空間。

如果說以上是人民幣的「被動升值」，那麼A股的變化則提供了「主動升值」的第二條邏輯鏈。

今年8月以來，A股顯著走強，上證突破4000點，創近十年新高，特別以晶片和CPO為代表的科技股一路長虹，漲勢驚人。

中國資產吸引力顯著上升，外資風險偏好正在回歸，當中國資產變得更能吸引全球資金時，人民幣自然更容易升值。

當美元走弱，人民幣上漲，結匯和套保意願的回暖也會拉動人民幣需求。

今年以來，在外貿市場，人民幣的真實需求快速上升。

貿易淨結匯率從年初的23.9%一路上漲到7月的54.8%，套保率（遠期結匯簽約額/外幣收入）升至10%，為近一年新高。

這說明什麼？企業願意把美元換成人民幣，以及企業願意鎖定未來人民幣匯率，看漲未來走勢。

總結起來，本輪人民幣走強，是一次「三重合力」的結果：

美元進入下行週期，人民幣被動上漲。

中國資產進入「估值修復週期」人民幣從「主動升值」繼續漲。

實體層面，企業結匯需求強。

這三股力量相互強化，構成了人民幣升值的閉環。

利好大A

短期來看，人民幣升值對出口會造成壓力，但長期利好股市。

過去幾年，人民幣貶值預期曾是壓制海外資金的「隱性成本」。

現在，這個成本正在消失。特別是美元降息背景之下，大量資金開始流向全球，尋找更佳的投資機會。

國家外匯管理局最近公佈的數據顯示，2025年上半年外資淨買入境內股票和基金101億美元，扭轉了過去兩年淨減持趨勢。

特別是紅利央企，電信、電力、公用事業，AI + 半導體的細分龍頭這種權重資產，會首當受益。

根據高盛的一份報告，中國股票往往在貨幣上漲時表現良好，股票回報與人民幣匯率（雙邊和籃子條件下）呈現正向相關性和貝塔係數。

具體而言，自2012年以來，平均外匯/股票相關性和貝塔係數分別為35%和1.9，表明人民幣走強時股票66%的時間呈正向交易。

人民幣升值可能通過會計、基本面、風險溢價和投資組合流動渠道惠及中國股票。高盛估計，在其他條件相同的情況下，人民幣兌美元每升值1%可推動中國股市上漲3%，包括匯兌收益。

持U有風險

USDT長期以來是中國散戶與鏈上世界交互的「標準貨幣」，也是長期存在的影子美元，但本輪人民幣升值疊加政策動向，使持有穩定幣也面臨風險。

人民幣長期升值意味著，長期持USDT等於長期承擔美元貶值損失。

其次，最近央行等十三部門聯手打擊虛擬貨幣交易炒作，正式將穩定幣納入虛擬貨幣監管範疇，包括金融和外匯風險的重點監測，虛擬貨幣換匯是未來重點打擊方向，換言之，USDT被納入了「外匯管理框架」。

這會導致USDT在場外換人民幣的成本與風險上升，USDT的「人民幣流動性」下降，所以，最近USDT兌人民幣匯率已跌破7。

在加密熊市之下，投資者不想直接接觸高波動加密資產，但也想規避USDT的監管與匯率風險，於是正在轉向一個新的領域，用穩定幣投資非加密資產，比如鏈上美股和鏈上黃金，仍然可以對沖美元下跌週期，且更加便利。

大量投資者正被迫從「穩定幣儲蓄」過渡到「鏈上美元資產儲蓄」。

這一點，將對加密市場產生深遠影響。