對話Multicoin聯創：ETH/BTC在過去兩年裡下跌了50%，為什麼？

編譯**|**深潮 TechFlow

嘉賓：Kyle Samani，Multicoin Capital 管理合夥人兼聯合創始人

主持人：Ryan Sean Adams，Bankless 聯合創始人；David Hoffman，Bankless 聯合創始人

引言

SOL/ETH 在過去一年中上漲了 300%，而 ETH/BTC 在過去兩年裡下跌了50%。這是為什麼呢？為什麼 ETH 的表現如此不盡如人意？

Kyle Samani 是 Multicoin Capital 的管理合夥人兼聯合創始人。Kyle 和 Multicoin 一直是 Solana 最大的投資者和支持者之一。

本期節目並非要進行像 Anatoly 和 Justin Drake 那樣的辯論。Ryan 和 David 更多的是傾聽 Kyle 的觀點，以及他對本輪加密貨幣週期中 ETH 表現不佳的原因的分析。

一、以太坊的獨立分析

市場重力的影響

● Kyle 提到以太坊的價格下跌與其市場規模有關。他解釋說，隨著資產規模的增大，保持增長變得更加困難。以太坊目前的市值大約為 3000 億美元，這使它成為全球第 34 大資產。與之相比，比特幣的市值則排名第 10。

● Kyle 指出，市場對大型資產的期望更高，因此以太坊需要面臨更大的壓力來實現增長。此外，Kyle 還提到，市場對以太坊未來表現的期望影響了其價格表現。

價值捕獲機制的不確定性

Kyle 進一步闡述了以太坊在價值捕獲機制上的不確定性。他認為，作為一個 3000 億美元的資產，如果沒有明確的價值捕獲機制，將會對其價格產生負面影響。他指出，市場對以太坊的基本機制存在疑問，這種不確定性在過去一年中對以太坊的表現造成了壓力。

David 補充說，這種“重力”現象並非以太坊特有，而是所有大型資產在達到一定規模時都會經歷的挑戰。

比特幣的特殊性

Kyle 還提到，比特幣在這一點上是一個特殊的例外，因為它的價值主張是作為價值儲存和交易媒介。儘管他個人對比特幣的看法持批評態度，但他承認比特幣在市場重力理論中具有一定的豁免權。這表明，儘管以太坊面臨許多挑戰，但比特幣的獨特地位使其在市場中表現出不同的動態。

二、ETH 與 BTC 對比

比特幣的獨特性與以太坊的功能性

Ryan 提出比特幣和以太坊之間的差異，強調比特幣被視為“特殊的雪花”，其價值主張在於其作為一種“健全貨幣”的地位。

Kyle 認同這一點，並指出比特幣的簡單性和低風險使其在加密貨幣中佔據獨特位置。他認為，雖然他個人不認為比特幣特殊，但社會普遍接受這一觀點，因此比特幣的市場表現受到廣泛認可。

Kyle 進一步分析了以太坊和 Solana 的功能性，認為它們更像是技術股票或成長資產，而非單純的價值儲存工具。他指出，以太坊和 Solana 提供了實用的功能，能夠滿足用戶的需求，併產生現金流，這使它們在市場中具有不同的定位。

資產類別的區分

Ryan 討論了資產類別的不同，區分了資本資產、商品和價值儲存資產。他認為，資本資產能夠產生現金流，而商品則是用於生產其他產品的消費品。

Kyle 對於將價值儲存資產單獨分類持有異議，他認為應該更關注能夠產生收益的資產。他提到，像沃爾瑪和亞馬遜這樣的公司在通貨膨脹環境中仍然能夠保持價值。

Kyle 認為，儘管比特幣和黃金被視為抗通脹的資產，但從長遠來看，許多生產性資產同樣能夠抵禦通貨膨脹。他對比特幣的價值提出質疑，認為其市場表現並不一定反映其內在價值。

未來的趨勢與預期

Kyle 預測，隨著金融體系的演變，未來 10 到 20 年內，加密貨幣將會在全球金融中發揮更大作用。他認為，以太坊和 Solana 等平臺將成為主流金融系統的基礎設施，而比特幣可能會被視為一種無用的數字資產。他表示，最終人們會意識到，比特幣的價值與以太坊等資產相比，缺乏實際的功能和應用場景。

Kyle 表示他會在適當的時機在短期內對比特幣進行做空，但目前還沒有明確的時間框架。

三、Layer2 的互操作性問題

以太坊的互操作性挑戰

David 提出了以太坊面臨的多個問題，特別是關於 Layer 2 互操作性的問題。

Kyle 強調了這一點，指出互操作性問題直接影響了以太坊的價格表現。他提到，許多以太坊用戶對跨鏈操作感到沮喪，尤其是在進行資產轉移時需要支付高額費用並等待確認。這種體驗使得用戶更傾向於使用 Solana 等其他平臺，因為在這些平臺上，操作更加順暢。

用戶體驗的重要性

Kyle 指出，用戶的實際體驗是影響以太坊與其他平臺（如 Solana）之間資本流動的主要原因。他認為，隨著用戶逐漸意識到以太坊的互操作性問題，他們開始將資金轉移到 Solana，以獲得更好的使用體驗。用戶在以太坊上遇到的橋接問題、滑點和高費用等因素，顯著影響了他們的情緒和決策。

以太坊的解決方案與未來展望

Ryan 提到，以太坊有計劃通過不同的技術路線圖來解決互操作性問題，包括 Layer 2 的整合和共享排序等。Kyle 對此表示懷疑，認為即使提出了標準，實施的可能性也不大，因為不同的協議之間缺乏一致性和合作意願。他認為，以太坊已經存在九年，但在互操作性方面的進展仍然緩慢，這讓許多用戶感到失望。

市場情緒的影響

Kyle 進一步闡述了用戶的情緒是如何在市場中反映出來的。他認為，資本從以太坊流向 Solana 的現象，正是因為用戶對兩者的使用體驗進行了比較，並最終選擇了更優的選項。這種情緒的變化在價格上表現為以太坊與其他平臺之間的比例變化。

比特幣的不同規則

最後，Kyle 指出，比特幣的情況則有所不同。儘管比特幣的用戶體驗也不盡如人意，用戶購買比特幣的原因卻與以太坊和 Solana 不同。比特幣被視為一種特殊資產，儘管其使用體驗較差，但用戶仍然願意持有它，因為它在市場上被賦予了特殊的地位。

四、價值捕獲

Layer 2 的價值捕獲問題

Kyle 提出了以太坊 Layer 2 在價值捕獲方面的挑戰。他認為，Layer 2 是以太坊 Layer 1 的寄生體，這意味著它們在某種程度上從 Layer 1 中抽取價值，而不是為其增值。

Kyle 指出，軟件的邊際成本趨近於零，而區塊鏈的設計卻是為了創造稀缺性，因此 Layer 2 的存在使得以太坊的價值捕獲變得更加複雜。

交易成本與市場機制

Kyle 進一步解釋了，隨著技術的發展，交易成本正在趨近於零，這使得以太坊的執行和價值捕獲變得不再重要。他認為，市場的核心驅動力在於 MEV（礦工提取價值），而以太坊的現行設計將 MEV 的捕獲轉移到了 Layer 2，這對 Layer 1 的價值捕獲造成了負面影響。

以太坊的競爭環境

Kyle 指出，以太坊面臨著來自其他區塊鏈（如 Solana 和 Aptos）的競爭，這些區塊鏈在用戶體驗和效率上可能更具吸引力。他認為，雖然以太坊仍然是一個重要的生態系統，但其特殊地位正受到挑戰，尤其是在用戶和開發者尋求更高效的解決方案時。

以太坊作為貨幣的爭論

Kyle 強調，以太坊永遠不會成為人們日常生活中使用的貨幣，因為它的波動性與美元等法定貨幣相比過高。他認為，普通人理解的貨幣是用於日常交易的穩定資產，而以太坊並不符合這一標準。

Kyle 認為，儘管有人認為以太坊可以在 Layer 2 中獲得特殊地位，但由於其不具備穩定的價值，無法作為真正的貨幣使用。

投資者的情感與用戶體驗

David 提到，用戶的使用體驗和投資者的情感是相輔相成的，可能佔據了以太坊價格滯後現象的80%到90%。如果用戶體驗不佳，投資者的信心也會受到影響，反之亦然。

未來展望與潛在解決方案

儘管以太坊的 Layer 2 解決方案正在不斷髮展，但 Kyle 對這些解決方案的有效性持謹慎態度。他認為，隨著更多的 Layer 2 項目上線，生態系統的複雜性可能會增加，而以太坊的核心價值捕獲機制可能會繼續受到削弱。

五、需要改變的地方

以太坊生態系統的溝通與合作

在討論中，Kyle 強調了以太坊開發團隊與其核心用戶之間缺乏溝通的問題。他提到，像 Aave 這樣的頂級應用程序的開發者（Mark Zeller）從未與以太坊基金會的核心成員進行過交流，這讓他感到非常不可思議。

Kyle 認為，以太坊的未來發展需要與這些關鍵應用的開發者進行深入的對話，以瞭解他們的需求和反饋。

建立互操作性標準

Kyle 提出了一個明確的目標，即希望以太坊的創始人 Vitalik 重新擔任“仁慈的獨裁者”，並推動建立一個互操作性標準，以便讓所有 Layer 2 項目達成共識。這一標準將有助於解決當前 Layer 2 之間的互操作性問題，從而提升用戶體驗和生態系統的整體效率。

關注用戶需求

Kyle 強調，開發團隊需要更加關注用戶的需求。他認為，如果在 2020 年就開始與用戶進行溝通，瞭解他們的想法和需求，可能會避免當前生態系統中的一些混亂和複雜性。他提到，如果用戶能夠參與到決策過程中，許多潛在的問題都可以提前識別並解決。

技術與用戶的結合

Kyle 還指出，雖然他不具備深厚的技術背景，但他相信以太坊的開發團隊應該找到解決 Layer 1 擴展性問題的技術方案。他認為，技術團隊有責任去探索這些問題，而不是僅僅依賴外部的建議。

Kyle 的觀點強調了以太坊生態系統中溝通和合作的重要性。他呼籲以太坊基金會與核心用戶和開發者進行更多的交流，以便更好地理解他們的需求，推動以太坊的未來發展。這種以用戶為中心的思維方式可能會幫助以太坊在競爭激烈的區塊鏈市場中保持領先地位。

六、去中心化

Ryan 提出了一個重要話題，即去中心化（decentralization）。他認為這個詞在加密貨幣的討論中常常具有爭議性，甚至會引發某種“純粹性測試”。儘管如此，去中心化確實是一個有用的概念，它與保持抗審查性、抗通脹性和抵禦腐敗等特徵緊密相關。

Ryan 指出，以太坊的開發決策往往與去中心化的目標相一致，尤其是在推動 rollup 重點路線圖方面。

開放金融 vs. 去中心化金融

Ryan 進一步探討了開放金融（open finance）與去中心化金融（decentralized finance，DeFi）之間的區別。他認為，Kyle 可能更傾向於支持開放金融，而不是去中心化金融。Ryan 認為，Kyle 描述的未來金融世界更像是一個去中心化的 NASDAQ，而不是一個完全去中心化的金融系統。

比特幣與以太坊的價值觀

Kyle 贊同 Ryan 的觀點，認為比特幣和以太坊在價值觀上存在根本差異。比特幣的核心價值在於其固定的供應量——2100 萬個，這使得比特幣在未來的貨幣供應和通脹政策方面提供了強有力的保證。Kyle 認為，這種對未來供應的99%的確定性是比特幣的主要優勢。

以太坊的供應保證

相較之下，Kyle 表示，以太坊在未來的通脹方面可能提供更高的保證，特別是考慮到其燃燒機制，但他認為超越這一水平的優化是不必要的。

去中心化的驗證者集

Kyle 認為，以太坊的核心價值在於其去中心化的驗證者集。他提到，最大化節點數量（包括家庭自我質押）是以太坊的一個重要目標。然而，他也指出，這種優化可能並不是最優的選擇，因為這些系統本質上是金融系統。

金融市場的構建

Kyle 強調，以太坊和 Solana 的目標是構建一個全球最大的、無權限的金融市場。他認為，去中心化的驗證者集雖然重要，但在實際操作中，許多中心化實體（如穩定幣發行商和中心化交易所）在這些系統的功能中扮演著重要角色。這些實體通過提供橋樑，連接傳統金融與加密貨幣世界。

七、Solana

Solana 社區的商業導向

David 提到他在 Solana 的會議上觀察到，Solana 的建設者們更傾向於商業導向，瞭解他們的客戶並與之溝通。這與以太坊的建設者形成了鮮明對比，後者往往更加關注賽博朋克的理念，追求去中心化和抗審查性。

David 認為，Solana 的建設者可能不會構建像 RAI 這樣的項目，因為他們更關注於構建可持續的商業，而有時可能會犧牲去中心化以實現快速發展。

價值觀的差異

Kyle 認為，David 的觀察非常準確。他指出，比特幣、以太坊和 Solana 之間存在根本的價值觀差異。比特幣的核心價值在於其固定的供應量和抗審查性，而以太坊則更加註重去中心化的驗證者集。相比之下，Solana 的建設者們可能更關注於構建高效的金融市場，而不是追求極端的去中心化。

危機中的表現

Kyle 提到，在 FTX 崩潰後，Solana 的驗證者數量減少，市場資本化和總價值鎖定（TVL）也大幅下降。然而，他指出，在危機中，Solana 的共識並沒有出現問題，這表明在某些情況下，去中心化的驗證者集並不是唯一影響網絡安全的因素。他認為，C5（中心化金融）橋樑在連接傳統金融和加密金融中起到了至關重要的作用。

優化的價值觀

Kyle 進一步闡述了對去中心化的優化是否真的必要。他認為，追求過高的去中心化可能會犧牲系統的功能性和靈活性。他質疑，是否值得為了額外的安全性而放棄系統的敏捷性和價值捕獲。他認為，現實世界中的經濟活動仍然主要發生在傳統金融體系中，建立有效的橋樑是新金融系統成功的關鍵。

Kyle 和 David 的討論揭示了 Solana 和以太坊在價值觀上的根本差異。Solana 更加關注商業和功能性，而以太坊則強調去中心化和抗審查性。

Kyle 強調，儘管去中心化是一個重要的目標，但在實際操作中，理解中心化實體的角色和功能同樣至關重要。最終，優化的價值觀應該考慮到系統的整體功能和靈活性，而不僅僅是追求去中心化的“額外九個9”。

八、強化以太坊的論點

以太坊的監管優勢

Kyle 指出，以太坊（Ethereum）擁有的特權監管地位是其相對於 Solana 的一大優勢。這種監管地位使得以太坊在許多國家和地區獲得了更高的合法性和認可度，這對於吸引開發者和用戶來說至關重要。相比之下，Solana 在這方面的劣勢可能會限制其發展潛力。

人力資本的聚集

Kyle 進一步強調，以太坊生態系統中聚集了更多的高智商人才。他認為，推動創新的關鍵在於擁有一批聰明、積極且有動力的人。以太坊的開發者社區吸引了大量優秀的人才，這使得以太坊在技術創新和生態系統發展上更具優勢。雖然他承認 Solana 也有其自身的人才，但整體來看，以太坊在這一方面佔據了優勢。

創新的驅動力

Kyle 強調，創新往往是由一小部分高素質人才推動的，而以太坊正是擁有這樣的人才聚集。雖然 Solana 也在努力吸引開發者，但在創新的深度和廣度上，以太坊的優勢依然明顯。這種人力資本的積累不僅推動了以太坊的技術進步，也為其生態系統的擴展提供了強有力的支持。

以太坊的社會和政治影響

Kyle 還提到，以太坊基金會在創建和維護一個公正、透明的去中心化系統方面發揮了重要作用。他認為，以太坊在制定規範和標準方面走在了前列，這些規範和標準對其他區塊鏈項目產生了積極影響。以太坊的治理模式和價值觀為整個行業樹立了榜樣，促進了其他項目的健康發展。

總的來說，Kyle 的觀點強調了以太坊在監管、人力資本和創新方面的優勢。儘管 Solana 在易用性和商業導向上具有一定的優勢，但在技術深度和生態系統的整體實力上，以太坊依然佔據領先地位。以太坊的成功不僅依賴於其技術創新，還得益於其在行業內建立的良好聲譽和規範，這些都是推動其未來發展的關鍵因素。