人民元が強力に反撃　ステーブルコインが「リスク資産」に

過去半年間、人民元はひそかに「逆転」を果たしました。

オフショア人民元（CNH）は、4月の最高7.4超から7.06まで上昇し、過去1年での最高値を記録しました。世界の通貨が全体的に不安定な中で、人民元はアジア市場で最も強い通貨の一つとなりました。

喜ぶ人もいれば、苦しむ人もいます。かつて人民元が7.3を突破すると信じていた空売り勢は強制的にポジションを解消し、長期的に米ドルや影の米ドルであるUSDTを保有している投資家は、人民元建てで「受動的な損失」を被りました。

なぜこのタイミングで人民元が強くなったのでしょうか？この状況は続くのでしょうか？

市場が買い上げた

これまで人民元高と言えば「中央銀行が介入した」という表現がよく使われてきましたが、今回の人民元高は、これまでの政策主導とは異なり、市場の自然な選択によるものです。

なぜそう言えるのでしょうか？

データを見ると、終値の変動が人民元基準値の引き上げに最も寄与しています。

ここで簡単に説明すると、毎日の人民元為替レートには2つの重要な価格があります：

• 終値：市場での実際の売買によって決まる最終価格
• 基準値：翌朝、中央銀行が発表する「参考価格」で、その日の取引の指標となる

もし今回の人民元高が政策による強引な支えであれば、基準値が先に大きく調整される一方で、終値は依然として弱含み、市場が受け入れていないことになります。

しかし今回はまったく逆で、終値が先に上昇し、基準値はその上昇した終値に「追随して調整」されており、市場資金が本当に人民元を買っていることを示しています。

人民元高を後押しする第一の要因は外部からで、下落が止まらない米ドルが人民元の受動的な上昇をもたらしました。

今年に入り、ドルインデックスは累計で**10%**下落しました。

一方では、米国の雇用・小売データが継続的に弱く、もう一方でドル利下げ期待が高まり、アービトラージ資金が一斉にポジションを解消しています。

米ドルの「受動的な下落」により、世界の新興市場通貨は全体的に反発し、その中でも人民元のパフォーマンスが際立っています。

FRBの利下げが深まるにつれ、人民元にはさらに上昇余地があります。

以上が人民元の「受動的な上昇」だとすれば、A株の変化は「能動的な上昇」につながる第2の論理です。

今年8月以降、A株は著しく強くなり、上海総合指数は4000ポイントを突破し、この10年での新高値を記録、特にチップやCPOを代表とするテック株が絶好調で、驚異的な上昇を見せています。

中国資産の魅力が顕著に高まり、海外資金のリスク許容度が回復しています。中国資産が世界の資金をより惹きつけるようになると、人民元も自然と上昇しやすくなります。

米ドルが軟化し、人民元が上昇すると、決済やヘッジの意欲も回復し、人民元需要を押し上げます。

今年に入り、対外貿易市場では人民元の実需が急速に高まりました。

貿易純決済率は年初の23.9%から7月には54.8%まで上昇、ヘッジ率（フォワード決済契約額/外貨収入）は10%に達し、ここ1年での最高値となりました。

これは何を意味するのでしょうか？企業は米ドルを人民元に替えることを望み、また将来の人民元為替レートをロックし、今後の上昇を見込んでいることを示しています。

まとめると、今回の人民元高は「三重の力」が合わさった結果です。

米ドルが下降局面に入り、人民元が受動的に上昇。

中国資産が「バリュエーション修復局面」に入り、人民元が「能動的に上昇」し続ける。

実体経済の面でも、企業の決済需要が強い。

この3つの力が相互に強化し合い、人民元高のループを形成しています。

「大A」に好材料

短期的には、人民元高は輸出に圧力を与えますが、長期的には株式市場にプラスです。

ここ数年、人民元安期待は海外資金にとって「隠れコスト」となっていました。

今、そのコストは消えつつあります。特に米ドル利下げの流れの中で、大量の資金が世界中に流れ、より良い投資機会を探し始めています。

国家外貨管理局が最近発表したデータによると、2025年上半期の海外資金による国内株式・ファンドの純買い越しは101億ドルに達し、過去2年間の純減持傾向を転換させました。

特に配当を重視する国有企業や、通信・電力・公益・AI+半導体のセクターリーダーのような大型銘柄が真っ先に恩恵を受けるでしょう。

ゴールドマン・サックスのレポートによると、中国株式は通貨高のときに好パフォーマンスを示す傾向があり、株式リターンと人民元為替レート（対米ドルおよびバスケットいずれも）は正の相関とベータ値を示しています。

具体的には、2012年以降の平均為替／株式の相関とベータ値は、それぞれ35%と1.9であり、人民元高のとき株価が66%の確率で正の動きを示しています。

人民元高は、会計・ファンダメンタルズ・リスクプレミアム・ポートフォリオフローの各チャネルを通じて中国株式に恩恵をもたらす可能性があります。ゴールドマン・サックスは、他の条件が同じであれば、人民元が対米ドルで1%上昇するごとに中国株式市場は3%上昇すると試算しています（為替差益を含む）。

U保有はリスク

USDTは長年、中国個人投資家がオンチェーン世界とやり取りする「標準通貨」であり、長く存在してきた影の米ドルでもあります。しかし今回の人民元高と政策動向が重なり、ステーブルコインの保有にもリスクが生じています。

人民元が長期的に上昇するということは、長期でUSDTを保有するのは、米ドル安による損失を長期的に負担することと同じです。

また、最近では中国人民銀行など13部門が共同で仮想通貨取引投機の取締りを強化し、ステーブルコインも仮想通貨規制の対象に正式に組み込まれました。金融・外貨リスクも重点的に監視され、仮想通貨による両替が今後の重要な取り締まり対象となります。つまり、USDTは「外貨管理フレームワーク」に組み込まれたのです。

これによりUSDTの人民元へのオフマーケット両替コストとリスクが上昇し、USDTの「人民元流動性」が低下したため、最近USDT/人民元レートは7を下回りました。

暗号資産の弱気相場の中、投資家は高ボラティリティの暗号資産を直接保有したくありませんが、USDTの規制・為替リスクも回避したいと考え、新たな分野へと向かっています。例えばステーブルコインで暗号資産以外の資産、オンチェーン米国株やオンチェーン金などに投資し、米ドル下落サイクルのヘッジを図りつつ、より利便性も享受できるのです。

多くの投資家が「ステーブルコイン貯蓄」から「オンチェーン米ドル資産貯蓄」へと、やむなく移行しつつあります。

この動きは暗号市場に深い影響を与えることになるでしょう。