目前比特币市场发生了一些引人关注的情况。正在进行去杠杆，但这并不是我们通常在周期底部形成之前看到的那种急剧崩盘。这更像是一种逐步的调整，让许多交易者开始感到担忧。

CryptoQuant 的数据表明，有几项关键指标值得我们留意。首先，CME Bitcoin basis 自今年年初以来持续收缩。对于不熟悉的人来说，basis 反映的是期货市场中对多头杠杆的需求。这条收益率曲线具有一个有趣的历史规律——在 2019 年和 2022 年的熊市之前，这条曲线也出现过类似的压缩。

但这里有一个重要的细微差别。尽管当前曲线显示的是下行趋势，但其斜率仍然为正。这意味着杠杆需求确实在走弱，但尚未达到通常用来标志市场投降的 backwardation（逆向市场）状态。长期合约仍在以升水（premi）进行交易，只是该升水在不断缩小。这进一步确认：发生的是逐步去杠杆，而不是恐慌性抛售。

第二个值得关注的指标是 CME Bitcoin open interest（未平仓合约）。这个数值已经较今年的峰值下降了 47%。这个对比很有意思——2022 年也出现过类似的下跌，且发生在市场找到底部之前。如此大幅的未平仓合约下滑，反映出持续的清算以及投机性需求的减弱。

basis 的收缩与 open interest 的下降相结合，勾勒出一幅清晰的图景：市场正处于整固阶段，而非终局阶段。尚未出现那种通常用来标志新一轮周期底部的明确投降迹象。这意味着在市场真正达到饱和状态之前，比特币仍有进一步下跌的空间。

那么这会带来什么含义？如果相同的周期模式再次重演，我们可能仍需要等待更激进的卖出动能出现，周期底部才会形成。数据显示，目前的调整过程仍在进行中，而不是熊市故事的结束。交易者需要继续保持警惕，同时密切观察何时开始出现 backwardation 的信号——这将是急性去杠杆即将到来的指标，而周期底部或许已经近在眼前。