Delphi Digital：链上期权爆发的前夕

撰文：Delphi Digital

编译：AididiaoJP，Foresight News

加密货币期权市场的规模远超多数人的认知。芝加哥商品交易所（CME）的加密货币衍生品交易量较去年创下的历史纪录高出 46%。机构投资者需要明确的风险管理工具来对冲大额持仓，而期权是唯一能提供这一功能的加密货币工具。

格局重塑

2025 年年中，比特币期权未平仓合约总额达到 650 亿美元，首次超越期货未平仓合约。期货是杠杆工具，而期权允许基金通过支付权利金，为其 5 亿美元比特币持仓设定亏损上限。这一转折点表明，具备风险定义功能的工具正逐步取代纯粹的杠杆工具。

这一增长主要集中在两个平台。Deribit 多年来一直是加密货币期权交易的主流平台，2025 年被 Coinbase 以 29 亿美元收购后，获得了机构级别的背书。而 IBIT 期权自 2024 年底推出后，则将传统金融资本引入这一领域。期权市场正在快速扩张，但绝大多数交易仍需通过中介完成。

链上期权仍处萌芽阶段

去中心化衍生品的市场份额在两年内从 2% 攀升至超过 10%。Hyperliquid 已证明，去中心化交易所（DEX）在速度和透明度上可与中心化交易所媲美。然而，链上期权尚未出现类似级别的代表性项目。

@DeriveXYZ 目前仍是领先的链上期权协议，过去 30 天内名义期权交易额超过 7 亿美元。该协议于 2021 年 8 月以 Lyra 名义作为期权自动做市商（AMM）推出，历经熊市后于 2023 年全面重构，现基于自有 OP Stack Layer 2 构建了免燃料费的中央限价订单簿。

此次重构彻底改变了定价机制。做市商直接在订单簿上报价，使点差收窄、定价更精确，并支持更大规模交易。交易者可享受零燃料费与亚秒级执行速度。

其投资组合保证金系统同样受到机构关注。系统通过情景分析评估整体持仓风险。例如，若某交易者同时持有同一标的资产的看涨期权多头和看跌期权空头，系统不会对各条腿单独收取保证金。

对冲后持仓所需抵押金低于各部位简单相加，这正是传统金融衍生品交易台的通用逻辑。Derive 还在同一 Layer 2 上提供永续合约和借贷服务，并支持跨产品交叉保证金。

@KyanExchange 正以不同方式朝同一方向迈进。该平台结合订单簿撮合引擎与链上投资组合保证金，支持单次原子交易中完成多腿操作。交易者仅需数次点击即可部署铁秃鹰策略。

Kyan 采用的清算机制也与多数 DeFi 协议不同。当保证金阈值被突破时，平台不会清算整个账户，而是执行部分平仓，仅平掉足以使账户恢复保证金要求的最少头寸。Kyan 目前正处于 Arbitrum 测试阶段，主网上线在即。

谁需要期权？

构建结构化产品的资产管理公司亟需期权所提供的明确定义的风险收益结构。以摩根大通的股票溢价收益 ETF 为例，该基金基于备兑开仓策略构建，是全球规模最大的主动管理型基金之一。以衍生品为基础的收益类产品整体管理规模已逾千亿美元。随着更多机构资金进入链上，相应的对冲需求也将随之迁移。

目前，越来越多机构投资者已持有或计划短期内配置数字资产。IBIT 期权的未平仓合约已超越黄金 ETF GLD。2025 年，CME 处理了价值 3 万亿美元的加密货币衍生品名义交易额。

时机正在成熟

早期多数链上期权协议未能存活，主因是监管不确定性。例如 Opyn 曾因无牌运营衍生品交易所而遭 CFTC 处罚。当时团队在开发产品时，无法预判产品下一个季度是否会被认定为非法。

当前这一局面正在改善。2025 年 9 月，美国证券交易委员会（SEC）与商品期货交易委员会（CFTC）联合发布声明，允许受监管交易所开展现货加密资产交易。《CLARITY 法案》已在众议院通过，拟将数字商品现货市场划归 CFTC 监管。参议院版本仍在协商，目前处于搁置状态。CME 集团将于 5 月 29 日推出全天候加密货币期权交易。尽管这并不保证链上协议必然胜出，但整体环境已发生实质性转变。