Історія фінансування Moore Threads: прибуток ранніх інвесторів вже перевищив 6200 разів

Автори: Ван Маньхуа, Чен Мей

1572-кратне перевищення підписок офлайн, найшвидший вихід на ринок на 科创板 за 88 днів, найдорожча “сторублева акція” року… З оновленням ряду рекордів, компанія Moore Threads, яку називають “китайською NVIDIA”, сьогодні офіційно вийшла на 科创板.

На відкритті торгів акції Moore Threads досягли максимуму 688 юанів за акцію, що на 502% вище за ціну розміщення у 114,28 юаня за акцію. На момент написання статті ринкова капіталізація компанії становить 280 млрд юанів.

Поглядаючи на шлях фінансування Moore Threads, можна побачити, що компанія з самого заснування перебувала в центрі уваги інвесторів і швидко стала “колективним консенсусом” первинного ринку — у 2020 році, всього через три місяці після створення, компанія провела два раунди фінансування, а потім щороку стабільно залучала кошти, в загальній сумі понад 10 млрд юанів; до IPO серед акціонерів було вже 86 сторін.

Якщо оцінювати за останньою ринковою капіталізацією у 280 млрд юанів, то інвестор Пейсянь Цяньяо, який був одним із перших, хто увійшов у проект, перетворив свої початкові 1,9 млн юанів на приблизно 11,898 млрд юанів, що принесло понад 6262-кратний прибуток.

Звичайно, історія фінансування Moore Threads не обійшлася без втрат і розчарувань. На початку цього року медіа 投中网 писали про інвестора, який не зміг зібрати 10 млн юанів за один день, через що втратив можливість інвестувати в старі акції Moore Threads.

Від шаленої боротьби за частки на ранніх стадіях до жорсткої конкуренції перед IPO — п’ять років боротьби за Moore Threads наочно демонструють стрімке зростання китайської напівпровідникової галузі, а також ще раз підтверджують просту істину: на шляху до прориву в ключових технологіях найдорожчою ціною часто стає не гроші, а втрачені через вагання можливості.

То які саме властивості дозволили цій компанії пережити всі цикли і стати ядром активів, які інвестори не бажають відпускати? Який глибокий галузевий погляд та ціннісна стійкість приховані за, здавалося б, “ризикованими ставками”?

З цими питаннями пропонуємо переглянути, як народжувався “перший національний GPU”.

“Високий старт із самого початку”

Moore Threads з’явилася у 2020 році, коли китайська GPU-індустрія перебувала на підйомі: такі гравці, як Суйюань Технології, Біжен Технології та інші, виходили на арену, а інтерес капіталу до напівпровідників досягав нечуваних висот.

Попри велику кількість конкурентів, Moore Threads, яка носила титул “китайської NVIDIA”, вразила вже на старті — всього за три місяці компанія провела два раунди фінансування, а її оцінка менш ніж за 100 днів перевищила 1 млрд доларів, встановивши галузевий рекорд того року за “найшвидше досягнення статусу єдинорога”.

Перший раунд фінансування відбувся у вересні 2020 року, інвесторами стали “Пейсянь Цяньяо” та “Шеньчжень Мінхао”.

Мій колега Ян Бою розповідав: одним із акціонерів Пейсянь Цяньяо є Чжоу Ці, який багато років тісно пов’язаний із давнім виробником відеокарт Colorful і є приватним інвестором однієї з її афілійованих структур. Ще у 2000 році Colorful почала співпрацю з NVIDIA, а у 2010 році стала ключовим AIC-партнером NVIDIA.

Ще одна важлива деталь цього раунду: появу Shenzhen Minghao організував саме Пейсянь Цяньяо. Як перший зовнішній інвестор, Пейсянь Цяньяо отримав пільгову ціну — 1 юань за одиницю статутного капіталу, при оцінці компанії до інвестиції у 10 млн юанів, вклавши 1,9 млн юанів.

Сьогодні ця “вотум довіри” у 1,9 млн юанів принесла надзвичайний прибуток. Як вказано в проспекті, перед лістингом Пейсянь Цяньяо володів 16 998 700 акціями Moore Threads, або 4,2494% (до розміщення). За останньою оцінкою у 280 млрд юанів, ціна їхньої частки становить 11,898 млрд юанів — у 6262 рази більше за вкладене.

Якщо перший раунд Moore Threads мав риси “підтримки знайомих”, то наступний ангельський раунд уже відповідав стандартному сценарію для зіркового проекту.

У грудні 2020 року Moore Threads провела ангельський раунд, у якому взяли участь провідні фонди: 5Y Capital, Sequoia China, Wenming Capital та H&T. Один із інвесторів згадував: коли раунд закривали, у Moore Threads навіть не було прототипу, а головним козирем став бездоганний склад команди.

Засновник Moore Threads Чжан Цзяньчжун був ключовим “заступником” Хуана Женьсюня: із 2006 року він був віце-президентом NVIDIA та генеральним директором компанії у Китаї, створивши повну екосистему для GPU в Китаї і перетворивши Велику Китайську зону на найважливіший глобальний ринок для NVIDIA. Він особисто став свідком трансформації GPU від графічних процесорів до прискорювачів нейромереж.

Його команда також вражаюча — основні члени прийшли з NVIDIA, Microsoft, Intel, AMD, ARM та інших топових світових компаній, маючи в середньому понад 10 років стажу.

“Moore Threads має одну з найкращих у світі команд із дизайну сучасних GPU-архітектур”, — так оцінив їх партнер China Fund Sequoia Capital Чжоу Куй. Оцінка Yunxiu Capital ще пряміша: “Moore Threads — одна з небагатьох у Китаї справді світового рівня команд, які охоплюють повний цикл розробки, маркетингу, продажу та підтримки GPU”.

Отже, топова команда, передові технології і вдалий час разом забезпечили високий старт Moore Threads.

“Головне — зробити чіп. Далі можливості безмежні”

Завдяки підготовці у попередніх раундах, у наступних двох фінансуваннях Moore Threads повністю розпалила пристрасть інвесторів.

У лютому 2021 року компанія завершила Pre-A-раунд — основними інвесторами були Shenzhen Venture Capital, Sequoia China, GGV Capital, а також CMB Venture Capital, ByteDance, Pony.ai, Sunshine RH Capital, Haisong Capital, Wenming Capital, First Capital, 5Y Capital, H&T, Minghao тощо.

У листопаді того ж року компанія залучила 2 млрд юанів у раунді А від Shanghai Guosheng Capital, 5Y Capital, Bohai Zhongsheng Fund (BOCI), CCB International, Qianhai Mother Fund, China Merchants Securities і Hubei High Quality Development Industrial Fund, влаштувавши два знакових “гуртових” раунди з участю понад десяти фондів.

Sunshine RH Capital увійшла у Pre-A-раунді на початку 2021 року. Вже два роки компанія активно працювала в напівпровідниковому секторі, а з другої половини 2018 року стежила за ринком AI-чіпів, охоплюючи майже всі ключові проекти. Після Національного свята 2020 року, Moore Threads, якій було тоді три місяці, потрапила у поле зору.

Голова технологічного напрямку Sunshine RH Capital Чжен Янь є випускником електронного факультету Цінхуа. Він зізнається, що оцінка компанії вже тоді була не низькою, але їхній команді знадобилося лише два місяці від першого знайомства до інвестиції.

“Топова команда” і тут залишалася головним фактором швидкого рішення. За його словами, засновник Чжан Цзяньчжун із квітня 2006 по вересень 2020 був віце-президентом NVIDIA та генеральним директором у Китаї, практично “власноруч створив екосистему та ланцюг поставок GPU в Китаї”. Крім того, технічний директор Ма Фенсян мав багатий досвід tape-out, а прагматичний підхід компанії — “пріоритетно забезпечити швидкість і впевненість у виведенні першого чіпа” — повністю збігався з технічними поглядами команди. Хоча на ринку тоді звучали деякі сумніви щодо технічної стратегії, команда розуміла: для стартапу у сфері великих чіпів вирішальними є швидкий запуск і подальша ітерація.

“Вже при першому знайомстві стало ясно: ми впевнені у світовому рівні екосистеми, ланцюга поставок і продажів Moore Threads. Якщо чіп буде зроблено — далі можливості безмежні”, — каже Чжен Янь.

Звісно, крім технічної сили, його вразила і внутрішня згуртованість навколо Чжана Цзяньчжуна. “Під час спілкування з командою я побачив: усі співробітники мають сильне відчуття приналежності до бренду та особисто до засновника. Moore Threads демонструє потужну згуртованість, всі співробітники максимально залучені і дуже мотивовані”.

Ще один інвестор Pre-A-раунду, Чжан Юань (псевдонім), згадує, що в їхньому фонді виник невеликий інцидент: один LP засумнівався у високій оцінці через прибуток компанії, але команда, впевнена у перспективах, змогла переконати партнера, і угоду було закрито вчасно.

Ринок віддячив сміливим інвесторам. За словами джерел, близьких до Moore Threads, у Pre-A та A-раундах ті фонди, які не встигли перерахувати гроші, стикнулися зі зростанням оцінки вже в межах того ж раунду.

У наступному B-раунді, який очолили China Mobile Digital New Economy Industry Fund і Hexie Health Insurance, оцінка перед інвестицією піднялася до 22,5 млрд юанів, що значно вище за 3,7 млрд у Pre-A.

Оцінюючи цю інвестицію через чотири роки, Чжен Янь каже: з точки зору розвитку компанії Moore Threads перевершила очікування. За початковим планом, компанія мала випускати по одному чіпу на рік-півтора, за чотири роки — три чіпи; на практиці ж темп набагато вищий: перший чіп вийшов вчасно, а наступні два — ще швидше, досягнувши за три роки трьох релізів.

Ще більш приємно здивувала якість продуктів. Наприкінці 2022 року Moore Threads провела осінню презентацію, випустивши першу в галузі “національну” відеокарту MTT S80, метакомп’ютер MCCX та низку програмних стеків і утиліт для GPU, зламавши стереотип “є чіп — нема застосування”. Згодом власна відеокарта компанії вийшла на JD.com за ціною 2999 юанів, і Moore Threads стала однією з небагатьох AI-компаній, які змогли вийти на масовий ринок — тобто її продукти доступні звичайним геймерам, фондам, конкурентам і навіть закордонним користувачам, що свідчить про абсолютну впевненість у технології.

У постінвестиційному моніторингу команда Чжен Яня виявила, що контроль над R&D-етапами у Moore Threads вражаюче точний: “відхилення по часу досягнення ключових етапів не перевищує місяця”. Ще більш несподіваним було випередження щодо AI-функцій: початково планувалося спочатку зосередитися на графіці, а AI додавати пізніше, але на практиці AI-функції з’явилися вже у другому поколінні продуктів, суттєво розширивши ринкові перспективи.

Як показано у проспекті, у 2023 році компанія досягла виручки у сотні мільйонів юанів, довівши комерційну життєздатність. Зокрема, у 2023 році виручка Moore Threads склала 124 млн юанів, що на 169% більше, ніж 46 млн у 2022-му.

“У китайських GPU не буває найтемніших часів”

Дорога Moore Threads ніколи не була гладкою. 2023 рік став критичним рубежем як для компанії, так і для її інвесторів.

17 жовтня 2023 року США внесли Moore Threads до списку санкцій, одночасно запровадивши нові обмеження щодо щільності обчислювальної потужності та пропускної здатності інтегральних схем. Це стало серйозним ударом по швидкозростаючій китайській AI-чіп-компанії, поставивши її перед найважчим викликом у історії.

“Незабутньо”, — так описує той день інвестор A. “Я саме був у відрядженні у Сюйчжоу, і коли надійшла новина, одразу почав обдзвонювати всіх із готельного саду. Насправді не лише Moore Threads, а весь китайський напівпровідниковий сектор занурився у певну паніку — всі провідні AI-чіп-компанії опинилися перед однаковою проблемою: необхідність змінити дизайн, щоб отримати доступ до сучасних виробничих потужностей; первинний ринок фактично заморозився за одну ніч”.

Як ранній інвестор, фонд A також пережив короткий період сумнівів. Але після тісного діалогу з менеджментом компанії впевненість швидко повернулася. A згадує, що перед лицем кризи керівництво Moore Threads не стало оборонятися, а чітко заявило всім акціонерам: “Збільшити інвестиції у R&D, сконцентруватися на розробці наступного покоління продуктів”.

Подальший внутрішній лист Чжана Цзяньчжуна підтвердив ці слова: “У китайських GPU не буває ‘найтемніших часів’, ми будемо до кінця працювати над створенням найкращого вітчизняного повнофункціонального GPU”. Він визначив чотири основні напрямки: прискорення власних досліджень і розробок, вдосконалення продуктів, просування застосування, формування ефективної команди.

Ця позиція стала потужною “ін’єкцією впевненості” для ринку і швидко вилилася у реальну підтримку: вже через 10 днів Moore Threads оголосила про B±раунд на мільярди юанів, залучивши інвестиції від Zhongguancun Science City, Houxue Capital, Zhonghe Capital, Tuofeng Investment, Ceyuan Capital, Hengji Puye тощо.

Багато інвесторів визнали цей раунд “надзвичайно цінним”. Він не лише додав впевненості ринку, а й дозволив акціонерам Moore Threads тимчасово зітхнути з полегшенням.

Попри складну ситуацію, Moore Threads продемонструвала стійкість, підтвердивши це зростанням виручки: у 2024 році вона зросла до 438 млн юанів, на 252% більше, ніж у 2023-му. А у першій половині 2025-го: операційний дохід сягнув близько 702 млн юанів — більше, ніж за попередні три роки разом.

Перед IPO: “Гаряча лихоманка” і дефіцит старих акцій

Багато ранніх інвесторів особисто відчули весь цикл Moore Threads: від “завищеної” оцінки до “корекції”, а потім до “шаленої” переоцінки. Востаннє вони гостро відчули пристрасть ринку до компанії у другій половині 2024 року.

На початку листопада 2024 року Moore Threads підписала угоду про супровід IPO з CITIC Securities, офіційно розпочавши процедуру виходу на біржу. Після цієї новини акції H&T, яка володіє часткою Moore Threads, подвоїлися всього за кілька днів — ефект зростання став очевидним для всіх.

Зовнішній контекст також докорінно змінився. Держава всіляко посилювала політику підтримки інновацій у сфері технологій, а галузь AI вибухово зростала; акції таких чіп-компаній, як Cambrian, росли на вторинному ринку. Весь ринок почав по-новому оцінювати Moore Threads — її цінність як “китайської NVIDIA” була переосмислена і переоцінена.

Гаряча лихоманка на первинному ринку проявилася у Pre-IPO-раунді наприкінці року: згідно з CVSource 投中嘉川, у цьому раунді інвестували 38 фондів, загалом на 5,225 млрд юанів, при оцінці 24,62 млрд юанів до інвестиції.

Ще більш вражаючим, ніж цифри, була жорстка боротьба за частки: капітал застосовував усі можливі засоби, щоб зайти, конкуренція була шаленою. Ми чули історії, як колеги просили передати старі акції, LP обіцяли інвестувати у наступні фонди в обмін на квоту, дехто навіть залучав родичів для зв’язку — справжня “золота лихоманка”.

На початку 2025 року Moore Threads оголосила ще й про стратегічний раунд від Gaoliang Capital, Mingde Boya, Shanda Investment та інших.

Інвестор Чжан Юань, згаданий вище, розповідає, що їхній фонд хотів додатково інвестувати, але, навіть як ранній акціонер, не отримав жодної квоти. Довелося інвестувати у конкурента, який теж нещодавно оголосив про IPO.

У галузі ходять й інші історії про “втрачені можливості”. Інвестор B показав мені скріншот: у листопаді минулого року, коли тільки з’явилася новина про IPO Moore Threads, знайомі пропонували йому купити частку за оцінкою близько 24 млрд юанів, але він відмовився, мотивуючи це “невизначеністю IPO”.

А далі всі знають: Moore Threads менш ніж за 88 днів блискавично пройшла IPO з оцінкою 53,7 млрд юанів, встановивши рекорд найбільшого IPO року на 科创板; ті, хто колись вагався чи відмовився, тепер можуть лише подумки рахувати потенційний прибуток.

Від стрімкого старту у 2020 році, через “чорного лебедя” і ринкову корекцію, компанія за п’ять років пройшла драматичний шлях до перемоги на 科创板.

21 листопада, на roadshow IPO, засновник Чжан Цзяньчжун знову підкреслив: “Попри те, що за накопиченням технологій і продуктивністю ми ще відстаємо від NVIDIA, AMD та інших міжнародних гігантів, особливо у сфері великих GPU-кластерів та зрілої екосистеми, окремі характеристики наших продуктів вже досягли чи наблизились до світового рівня, забезпечивши прорив у ключових вузьких місцях”.

Він навів приклад: обчислювальна потужність з плаваючою комою MTT S80 майже дорівнює NVIDIA RTX3060, а ефективність кластерів на базі MTT S5000 навіть перевищує закордонні аналоги того ж класу.

Чжан Цзяньчжун також зазначив, що під зовнішнім тиском і на тлі зростання вимог до захисту національних даних, китайський GPU-ринок прискорює локалізацію, а місцеві виробники поступово долають бар’єри інтелектуальної власності.

За прогнозом Frost & Sullivan, у майбутньому частка локальних GPU на китайському ринку значно зросте, поступово заміщаючи імпортні продукти; а нинішній вибуховий попит на AI-потужності відкриває для китайських GPU безпрецедентне вікно можливостей.