Revenus doublés, pourquoi la croissance de Mu Xi est-elle bien inférieure à celle de Han Wang et de Moer Threading ?

Revenus doublés, pertes réduites.

Le 27 février, MuXi a présenté ses résultats pour 2025 : le chiffre d’affaires annuel s’élève à 1,644 milliard de yuans, en hausse de 121,26 % ; le bénéfice net attribuable aux actionnaires est de -781 millions de yuans, une réduction de 44,53 % par rapport à l’année précédente ; le bénéfice net hors éléments exceptionnels est de -822 millions de yuans, en baisse de 21,28 %.

Mais il est important de noter que Cambricon a réalisé un chiffre d’affaires de 6,497 milliards de yuans en 2025, en hausse de 453,21 % ; Horizon Robotics a atteint 1,506 milliard de yuans, en croissance de 243,37 %. MuXi, quant à lui, n’a fait que doubler.

Plus important encore, cet écart se produit à un moment où la demande nationale en puissance de calcul se libère rapidement. Pourquoi la croissance de MuXi ne suit-elle pas ?

L’écart provient d’abord du choix de la voie.

MuXi a été fondée en septembre 2020, avec une équipe centrale issue d’AMD, spécialisée depuis longtemps dans l’architecture GPU et la production en série. Dès le premier jour, MuXi a choisi la voie des GPU génériques, plus difficile. Contrairement à Cambricon, qui se concentre sur les puces AI dédiées, les GPU génériques doivent non seulement rivaliser en puissance de calcul, mais aussi en logiciel, compatibilité écologique, stabilité du système et coûts de migration.

Les puces dédiées peuvent rapidement s’imposer dans des segments spécifiques, mais les GPU génériques doivent réussir à l’échelle du système. Une fois cette étape franchie, le marché peut être plus vaste.

En 2025, la gamme de produits de MuXi est complète. La série Xisi N est destinée à l’inférence, la série C Xiyun couvre la formation et l’inférence intégrées, la série G Xicai se concentre sur le rendu graphique, et la série Xisuo vise l’intelligence scientifique. La gamme couvre les principaux scénarios de puissance de calcul : formation AI, inférence AI, rendu graphique et intelligence scientifique.

De plus, au cours des trois derniers mois, la série Xiyun C a été adaptée aux modèles Tongyi Qwen 3.5, Zhipu GLM-5, Step 3.5 Flash, PaddleOCR-VL-1.5, etc.

En termes de déploiement, la gamme de produits devient plus complète. Mais cette complétude exerce aussi une pression sur la répartition des ressources. Pour une entreprise encore en phase d’investissement intensif, le développement simultané de plusieurs axes signifie que la R&D, les ressources humaines et la chaîne d’approvisionnement doivent suivre. La véritable clé de la croissance des revenus n’est pas le nombre de produits, mais celui qui devient le produit principal en volume.

Actuellement, les revenus de MuXi restent fortement concentrés sur la série Xiyun C. La concentration favorise l’échelle, mais si le rythme ralentit, la croissance globale en pâtira.

Ce qui est encore plus difficile, c’est l’écosystème. Dans le contexte de la domination de plus de dix ans par le système CUDA de Nvidia, la concurrence des GPU nationaux ne se limite plus aux paramètres de puissance de calcul. Les clients s’intéressent surtout à la stabilité du système, aux coûts de migration, aux délais de déploiement et à l’efficacité d’extension.

MuXi a choisi une voie consistant à « être compatible avec l’écosystème dominant tout en construisant sa propre pile logicielle ». C’est une solution rationnelle de compromis, mais un écosystème mature ne se construit pas en une seule fois : il dépend d’une déploiement réel, d’une extension continue et de la récurrence des achats.

MuXi a commencé avec des clients gouvernementaux, tels que la plateforme nationale de puissance de calcul et des institutions de recherche, puis a étendu son offre aux clouds gouvernementaux, aux opérateurs et aux centres de données. Cette structure client, au début de la substitution nationale, facilite l’ouverture rapide du marché. Mais si les revenus dépendent principalement de quelques grands clients ou de projets ponctuels, les fluctuations des commandes se reflètent directement dans les résultats.

En comparaison, Cambricon et Horizon Robotics semblent en phase de forte croissance en 2025, tandis que MuXi construit encore ses bases.

Le rythme est différent, la croissance aussi.

De plus, d’un point de vue financier, l’objectif principal de MuXi en 2025 est « la réduction des pertes ». Les pertes ont fortement diminué, la structure des coûts s’est optimisée, et la voie vers la rentabilité devient plus claire. Cela montre que l’entreprise contrôle activement son rythme. Lorsqu’une société privilégie la gestion des risques et des coûts, elle ne connaît généralement pas d’explosion soudaine de revenus. C’est un compromis.

En décembre 2025, MuXi a été cotée à la Bourse de Shanghai. Au début, le marché a attribué une valorisation élevée, soutenue par la tendance à la substitution nationale et la vague de puissance de calcul. Mais à mesure que l’émotion se calme, l’attention se tourne vers la capacité à réaliser des profits.

L’entreprise vise l’équilibre financier en 2026. Cela signifie qu’il faudra à la fois augmenter le chiffre d’affaires, optimiser la marge brute et contrôler la croissance des coûts. Chaque étape sera difficile.

Alors que Cambricon a dépassé 6 milliards de yuans, et Horizon Robotics affiche une croissance de plus de 200 %, la croissance doublée de MuXi n’est qu’un début.

Autrefois, la compétition portait sur qui obtenait en premier des commandes de substitution. Demain, ce sera qui pourra maintenir la récurrence des achats ; autrefois dépendante des dividendes de fenêtre, la future réussite dépendra de l’efficacité et de la rentabilité. La nature de l’industrie des puces est celle du « biais de survivant ». Ce n’est jamais une course de sprint, mais une compétition d’élimination. Un échec de fabrication, une itération de produit retardée ou un déséquilibre de trésorerie peuvent éliminer une entreprise.

MuXi est-elle en retard ? Selon les chiffres, oui.

Mais le retard, est-ce une perte de vitesse ou une préparation ? En 2026, la réponse deviendra progressivement claire.

Source : Observations commerciales de Xinghe