最近、世界的な酒類大手のディアジオは2026会計年度の中間業績報告を発表しました。有機純売上高は前年比2.8％減の104億6000万ドルとなり、有機営業利益も同じく2.8％減少、主要な収益指標も軟調でした。さらに市場に衝撃を与えたのは、ディアジオが中間配当を50％以上削減し、通年の業績見通しを大幅に下方修正したことです。年間の有機純売上高は2％〜3％の減少にとどまり、営業利益は横ばいからわずかに低い数字にとどまる見込みです。この業績不振は、ディアジオの主要なグローバル市場における集団的な圧力に起因しています。その中で、北米地域の有機純売上高は6.8％減少し、ドン・フリオやカサミゴスなどの主要なテキーラブランドの売上は20％超の急落を記録しました。これは、米国市場における消費の格下げと業界内の競争激化という二重の圧力を直感的に反映しています。グレーター・チャイナ（中国本土・香港・マカオ地区）の成績はさらに悪化し、有機純売上高は42.3％減少、中国の白酒事業の売上も50.4％の大幅な落ち込みを見せました。財務報告書では、中国白酒事業を除外すれば、グループの有機売上高はわずかにプラス成長を達成できると明記されており、これは水景芳の業績崩壊がディアジオの世界的な業績に直接的な悪影響を及ぼしたことを示しています。同時に、市場ではディアジオが水景芳を売却するとの噂も流れています。ディアジオの2026会計年度中間決算発表の際、経営陣は市場で盛んに議論された「水景芳売却」の噂に対し、明確なコメントを出しました。ディアジオの最高財務責任者ニック・ジャンギアニ氏は、「水景芳（600779.SH）の売却に関する話は純粋に市場の憶測に過ぎません」と述べています。しかし、ディアジオ側は同時に、「私たちは公正価値を下回る価格でブランドを売却しません。もし第三者から、私たちにとって受け入れ難い提案や、戦略計画外の資産買収の申し出があれば、私たちは合理的な企業として、その提案を検討し、対応します」とも表明しています。注目すべきは、「ディアジオが水景芳を売却する」という噂が出る直前に、水景芳が2025年度の業績予告を発表していたことです。そこでは、2025年度の純利益は約3.92億元（約39億2000万元）と予測されており、前年同期比で約9.49億元（約94億9000万元）の減少、71％の大幅な下落となる見込みです。営業収入は約30.38億元（約303億8000万元）と予測され、前年同期比で約21.79億元（約217億9000万元）、42％の減少となる見込みです。非経常性損益を除いた純利益も約3.81億元（約38億1000万元）と予想されています。この数字は、水景芳の売上規模が2020年前後の水準にまで後退し、純利益は2018年以来の最低値に落ち込んだことを意味します。水景芳の継続的な業績変動は、短期的な業界サイクルの影響だけによる偶然の結果ではありません。**成長鈍化から大幅な減少へ、水景芳の収益耐性は引き続き弱まっている**実際、水景芳の業績はすでに成長の鈍化の兆候を示しています。過去の年次報告によると、2021年から2024年までの営業収入はそれぞれ46.32億元、46.73億元、49.53億元、52.17億元であり、成長率は54.10％、0.88％、6.0％、5.33％でした。純利益は11.99億元、12.16億元、12.69億元、13.41億元で、成長率は63.96％、1.40％、4.36％、5.68％です。これらのデータから明らかなのは、2022年以降も売上高と純利益はプラス成長を維持していますが、その伸び率は高くないということです。2025年には、水景芳の業績は「半減」する形で大きく落ち込み、近年最悪のパフォーマンスとなる見込みです。2025年第3四半期の決算報告によると、同四半期の営業収入は23.48億元で、前年同期比38.01％減少しました。純利益は3.26億元で、前年同期比71.02％の大幅な減少です。非経常損益を除いた純利益（以下「扣非純利益」）は3.18億元で、前年同期比71.57％の減少となっています。特に、2025年第2四半期の純利益は-0.85億元（赤字）となり、単一四半期で初めて赤字を記録しました。業績低迷の背景には、キャッシュフローの圧迫もあります。2025年第3四半期の報告によると、同社の営業活動による純キャッシュフローは-8.67億元と、前年同期比で大きく悪化しています。2025年度の業績予告では、水景芳は、マクロ経済サイクルや産業調整、政策調整の多重の影響により、白酒業界が深刻な調整段階に入ったと説明しています。伝統的なビジネス宴会やその他の消費シナリオの回復は遅く、業界全体の在庫は高水準にあります。在庫規模を見ると、水景芳の在庫は長年にわたり増加傾向を示し、その増加率は売上高の伸びを上回っています。財務報告によると、2021年末の在庫簿価は21.97億元で、前年比16.9％増加しています。2022年末には24.43億元に増え、前年比11.19％増。2023年末には24.52億元に増え、前年比3.77％増。2024年末には32.16億元に拡大し、前年比31.13％増となっています。2025年9月30日時点では、在庫の帳簿価値は37.98億元に達し、前年比18.10％増加しています。これは、2021年初の18.79億元からほぼ倍増したことになります。実物の量から見ると、供給過剰と需要の不均衡が在庫圧力をさらに強めています。2024年の年次報告によると、2024年末の酒類在庫は71,820千リットルで、2023年末の57,999千リットルから23.83％増加しました。同期間中の生産量は13,237.58千リットルで、前年比14.78％増、販売量は11,961.11千リットルで、前年比6.46％増です。生産の伸びが販売の伸びを大きく上回っており、生産能力の解放と市場需要の乖離が明らかになっています。結果として、新たに生産された量は在庫に回され、在庫圧力が継続的に高まっています。高水準の在庫の直接的な結果は、在庫回転効率の悪化と、在庫の滞留期間の延長です。2025年第3四半期末時点で、在庫回転日数は2034.66日となり、前年比80.71％増加しています。これは、現在の在庫処理サイクルが約5.6年に達していることを意味し、酒類業界の合理的な3〜4年のサイクルを大きく超えています。さらに、業界トップ企業の回転日数（茅台の在庫回転日数は長期間1,000日以内にとどまっています）と比べても著しく遅れています。中国証券報などの報道によると、水景芳の在庫処理サイクルが長すぎて、「古くなるほど価値が下がる」状態になり、製品の利益率を圧迫し続けていると指摘されています。在庫圧の伝播は最終的に販売チャネルに波及し、チャネルのエコシステムの不均衡を引き起こしています。経済参考報の報道によると、水景芳のチャネル在庫の高騰により、一部の製品で価格逆転現象が起きており、一部のエンドユーザー価格が工場出荷価格を下回るケースもあります。これにより、販売代理店の利益率が著しく圧迫され、協力関係の安定性が低下し、一部地域では代理店の撤退も見られます。価格逆転と在庫圧力を緩和するために、2025年中期には商品管理や販売停止の措置を取り、価格体系の安定化を図ろうとしましたが、これにより短期的な売上もさらに落ち込み、「商品管理と価格維持→売上減少→在庫回収困難」というジレンマに陥っています。**ディアジオは水景芳の人事刷新を進めている**ディアジオによる水景芳の支配は一夜にして成し遂げられたものではなく、10年以上にわたる段階的な資本運営の結果です。各重要な節目には、会社の公告や規制当局の承認があり、その支配構造の変遷が水景芳の経営方針を直接左右しています。2006年12月、ディアジオは初めて水景芳に投資し、親会社の全興グループの株式43％を5億7,000万元で取得、間接的に水景芳の株式16.87％を保有し、戦略的投資家となりました。これは中国の白酒業界における外資の初の大規模介入例です。2008年8月には、ディアジオは全興グループの持ち株比率をさらに49％に引き上げ、全興グループの元株主と並ぶ最大株主の地位を確立し、同社内での発言権を強化しました。2011年6月、商務部の承認（商資批〔2011〕第1008号）を得て、ディアジオは全興グループの株式を4％増やし、持株比率を53％に引き上げ、全興グループの絶対的支配株主となり、水景芳を間接的に支配しました。これは中国白酒業界における初の外資支配のケースであり、業界内で大きな注目を集めました。2013年7月には、四川省商務厅の承認を得て、ディアジオは全興グループの残りの47％の株式を2億3300万ポンド（約22億元）で買収し、全興グループの完全支配を実現、水景芳の株式の39.71％を間接的に保有し、正式に外資完全支配の上場白酒企業となりました。2018年には、ディアジオは二次市場や契約譲渡を通じて持株比率をさらに拡大し、2018年末には約60％に達し、水景芳の絶対的支配権を確立しました。2025年9月30日時点では、ディアジオは水景芳の約63％の株式を保有し、同社の支配権を堅持しています。支配比率の上昇に伴い、ディアジオはその国際的なコーポレートガバナンス体系や財務リスク管理モデル、ブランドマネジメントの理念を徐々に水景芳に導入し、取締役会や経営層における外国人比率も高まり、意思決定の仕組みも国際的な酒類グループに近づいています。しかし、この「国際化改造」は、白酒業界の土着性や消費の論理と明らかに対立し、その後の人事の混乱や戦略の揺れの原因となっています。人事の変動は、水景芳のガバナンスの混乱を最も端的に示すものであり、特に2020年以降、総経理やグループ会長などの重要ポストの頻繁な交代が続いています。これらの交代はすべて会社の公告や工商登録の記録に基づいており、頻繁な人事の入れ替えは戦略の一貫性を欠き、経営の継続性を損ね、事業の困難を深めています。水景芳の過去の公告を整理すると、2020年以降、総経理はすでに5回（代理含む）交代しており、平均任期は1年未満です。これは白酒業界の中でも最も頻繁な人事異動の一つです。2020年には范祥福が総経理を退任し、朱振豪が後任に就任。2021年には朱振豪が退任し、危永彪が総経理に就任しました。2022年には危永彪が正式に総経理となり、わずか2年足らずで退任。2024年7月には胡廷洲が新たに総経理に任命され、2024年の年次報告によると、胡廷洲の2024年の税引前給与は623万元です。2025年末時点では、胡廷洲の在任期間は1年未満であり、経営陣の安定性は非常に脆弱です。総経理だけでなく、水景芳グループの会長兼法定代表者も頻繁に交代しています。2024年10月にクリスティーナ・サミン・スーナーが会長兼代表に就任しましたが、わずか9か月後の2025年7月には辞任し、スディンドラ・シヴネゲレ・ラジャラオに交代しています。さらに、2025年12月にはシャノン・ジョブを非独立取締役に任命し、取締役会の国際化をさらに進めました。この人事の頻繁な入れ替わりは、わずか3か月の間に行われたものです。こうした頻繁な人事異動の背景には、中国と海外の経営理念の対立や戦略的方向性の揺らぎがあります。第一財経は、内部関係者の証言として、高頻度の人事異動により管理体制が頻繁に見直され、社員の安定性が低下し、主要な事業チームの人員流出も起きていると報じています。これにより、経営効率や市場対応力が低下していると指摘しています。こうした人事の動揺は、根本的にはディアジオが「国際化経営」と「現地適応」のバランスを取ろうとした試みの結果ですが、その調整リズムが白酒業界の発展サイクルと同期せず、最終的にガバナンスの効率性を低下させているのです。中国の企業資本連合のチーフエコノミスト、柏文喜氏も、「頻繁なトップ交代は、戦略の継続性を欠き、チャネルの信頼を損ね、チームの実行力を断片化させる。中間層や一線の営業は新しい方針に何度も調整を迫られ、内部リソースの無駄遣いも生じている。白酒の深刻な調整期には、最も必要なのは士気の安定と長期的な視点だ。経営層の入れ替えが続けば、水景芳は在庫処理に苦しむだけでなく、サブハイエンド市場からも後退しかねない」と述べています。
水井坊は、収益が40％減少し、純利益が71％減少すると見込んでいます。
最近、世界的な酒類大手のディアジオは2026会計年度の中間業績報告を発表しました。有機純売上高は前年比2.8％減の104億6000万ドルとなり、有機営業利益も同じく2.8％減少、主要な収益指標も軟調でした。さらに市場に衝撃を与えたのは、ディアジオが中間配当を50％以上削減し、通年の業績見通しを大幅に下方修正したことです。年間の有機純売上高は2％〜3％の減少にとどまり、営業利益は横ばいからわずかに低い数字にとどまる見込みです。
この業績不振は、ディアジオの主要なグローバル市場における集団的な圧力に起因しています。その中で、北米地域の有機純売上高は6.8％減少し、ドン・フリオやカサミゴスなどの主要なテキーラブランドの売上は20％超の急落を記録しました。これは、米国市場における消費の格下げと業界内の競争激化という二重の圧力を直感的に反映しています。グレーター・チャイナ（中国本土・香港・マカオ地区）の成績はさらに悪化し、有機純売上高は42.3％減少、中国の白酒事業の売上も50.4％の大幅な落ち込みを見せました。財務報告書では、中国白酒事業を除外すれば、グループの有機売上高はわずかにプラス成長を達成できると明記されており、これは水景芳の業績崩壊がディアジオの世界的な業績に直接的な悪影響を及ぼしたことを示しています。
同時に、市場ではディアジオが水景芳を売却するとの噂も流れています。ディアジオの2026会計年度中間決算発表の際、経営陣は市場で盛んに議論された「水景芳売却」の噂に対し、明確なコメントを出しました。ディアジオの最高財務責任者ニック・ジャンギアニ氏は、「水景芳（600779.SH）の売却に関する話は純粋に市場の憶測に過ぎません」と述べています。
しかし、ディアジオ側は同時に、「私たちは公正価値を下回る価格でブランドを売却しません。もし第三者から、私たちにとって受け入れ難い提案や、戦略計画外の資産買収の申し出があれば、私たちは合理的な企業として、その提案を検討し、対応します」とも表明しています。
注目すべきは、「ディアジオが水景芳を売却する」という噂が出る直前に、水景芳が2025年度の業績予告を発表していたことです。そこでは、2025年度の純利益は約3.92億元（約39億2000万元）と予測されており、前年同期比で約9.49億元（約94億9000万元）の減少、71％の大幅な下落となる見込みです。営業収入は約30.38億元（約303億8000万元）と予測され、前年同期比で約21.79億元（約217億9000万元）、42％の減少となる見込みです。非経常性損益を除いた純利益も約3.81億元（約38億1000万元）と予想されています。
この数字は、水景芳の売上規模が2020年前後の水準にまで後退し、純利益は2018年以来の最低値に落ち込んだことを意味します。水景芳の継続的な業績変動は、短期的な業界サイクルの影響だけによる偶然の結果ではありません。
成長鈍化から大幅な減少へ、水景芳の収益耐性は引き続き弱まっている
実際、水景芳の業績はすでに成長の鈍化の兆候を示しています。過去の年次報告によると、2021年から2024年までの営業収入はそれぞれ46.32億元、46.73億元、49.53億元、52.17億元であり、成長率は54.10％、0.88％、6.0％、5.33％でした。純利益は11.99億元、12.16億元、12.69億元、13.41億元で、成長率は63.96％、1.40％、4.36％、5.68％です。これらのデータから明らかなのは、2022年以降も売上高と純利益はプラス成長を維持していますが、その伸び率は高くないということです。
2025年には、水景芳の業績は「半減」する形で大きく落ち込み、近年最悪のパフォーマンスとなる見込みです。2025年第3四半期の決算報告によると、同四半期の営業収入は23.48億元で、前年同期比38.01％減少しました。純利益は3.26億元で、前年同期比71.02％の大幅な減少です。非経常損益を除いた純利益（以下「扣非純利益」）は3.18億元で、前年同期比71.57％の減少となっています。特に、2025年第2四半期の純利益は-0.85億元（赤字）となり、単一四半期で初めて赤字を記録しました。
業績低迷の背景には、キャッシュフローの圧迫もあります。2025年第3四半期の報告によると、同社の営業活動による純キャッシュフローは-8.67億元と、前年同期比で大きく悪化しています。
2025年度の業績予告では、水景芳は、マクロ経済サイクルや産業調整、政策調整の多重の影響により、白酒業界が深刻な調整段階に入ったと説明しています。伝統的なビジネス宴会やその他の消費シナリオの回復は遅く、業界全体の在庫は高水準にあります。
在庫規模を見ると、水景芳の在庫は長年にわたり増加傾向を示し、その増加率は売上高の伸びを上回っています。財務報告によると、2021年末の在庫簿価は21.97億元で、前年比16.9％増加しています。2022年末には24.43億元に増え、前年比11.19％増。2023年末には24.52億元に増え、前年比3.77％増。2024年末には32.16億元に拡大し、前年比31.13％増となっています。2025年9月30日時点では、在庫の帳簿価値は37.98億元に達し、前年比18.10％増加しています。これは、2021年初の18.79億元からほぼ倍増したことになります。
実物の量から見ると、供給過剰と需要の不均衡が在庫圧力をさらに強めています。2024年の年次報告によると、2024年末の酒類在庫は71,820千リットルで、2023年末の57,999千リットルから23.83％増加しました。同期間中の生産量は13,237.58千リットルで、前年比14.78％増、販売量は11,961.11千リットルで、前年比6.46％増です。生産の伸びが販売の伸びを大きく上回っており、生産能力の解放と市場需要の乖離が明らかになっています。結果として、新たに生産された量は在庫に回され、在庫圧力が継続的に高まっています。
高水準の在庫の直接的な結果は、在庫回転効率の悪化と、在庫の滞留期間の延長です。2025年第3四半期末時点で、在庫回転日数は2034.66日となり、前年比80.71％増加しています。これは、現在の在庫処理サイクルが約5.6年に達していることを意味し、酒類業界の合理的な3〜4年のサイクルを大きく超えています。さらに、業界トップ企業の回転日数（茅台の在庫回転日数は長期間1,000日以内にとどまっています）と比べても著しく遅れています。中国証券報などの報道によると、水景芳の在庫処理サイクルが長すぎて、「古くなるほど価値が下がる」状態になり、製品の利益率を圧迫し続けていると指摘されています。
在庫圧の伝播は最終的に販売チャネルに波及し、チャネルのエコシステムの不均衡を引き起こしています。経済参考報の報道によると、水景芳のチャネル在庫の高騰により、一部の製品で価格逆転現象が起きており、一部のエンドユーザー価格が工場出荷価格を下回るケースもあります。これにより、販売代理店の利益率が著しく圧迫され、協力関係の安定性が低下し、一部地域では代理店の撤退も見られます。価格逆転と在庫圧力を緩和するために、2025年中期には商品管理や販売停止の措置を取り、価格体系の安定化を図ろうとしましたが、これにより短期的な売上もさらに落ち込み、「商品管理と価格維持→売上減少→在庫回収困難」というジレンマに陥っています。
ディアジオは水景芳の人事刷新を進めている
ディアジオによる水景芳の支配は一夜にして成し遂げられたものではなく、10年以上にわたる段階的な資本運営の結果です。各重要な節目には、会社の公告や規制当局の承認があり、その支配構造の変遷が水景芳の経営方針を直接左右しています。
2006年12月、ディアジオは初めて水景芳に投資し、親会社の全興グループの株式43％を5億7,000万元で取得、間接的に水景芳の株式16.87％を保有し、戦略的投資家となりました。これは中国の白酒業界における外資の初の大規模介入例です。2008年8月には、ディアジオは全興グループの持ち株比率をさらに49％に引き上げ、全興グループの元株主と並ぶ最大株主の地位を確立し、同社内での発言権を強化しました。
2011年6月、商務部の承認（商資批〔2011〕第1008号）を得て、ディアジオは全興グループの株式を4％増やし、持株比率を53％に引き上げ、全興グループの絶対的支配株主となり、水景芳を間接的に支配しました。これは中国白酒業界における初の外資支配のケースであり、業界内で大きな注目を集めました。2013年7月には、四川省商務厅の承認を得て、ディアジオは全興グループの残りの47％の株式を2億3300万ポンド（約22億元）で買収し、全興グループの完全支配を実現、水景芳の株式の39.71％を間接的に保有し、正式に外資完全支配の上場白酒企業となりました。
2018年には、ディアジオは二次市場や契約譲渡を通じて持株比率をさらに拡大し、2018年末には約60％に達し、水景芳の絶対的支配権を確立しました。2025年9月30日時点では、ディアジオは水景芳の約63％の株式を保有し、同社の支配権を堅持しています。
支配比率の上昇に伴い、ディアジオはその国際的なコーポレートガバナンス体系や財務リスク管理モデル、ブランドマネジメントの理念を徐々に水景芳に導入し、取締役会や経営層における外国人比率も高まり、意思決定の仕組みも国際的な酒類グループに近づいています。しかし、この「国際化改造」は、白酒業界の土着性や消費の論理と明らかに対立し、その後の人事の混乱や戦略の揺れの原因となっています。
人事の変動は、水景芳のガバナンスの混乱を最も端的に示すものであり、特に2020年以降、総経理やグループ会長などの重要ポストの頻繁な交代が続いています。これらの交代はすべて会社の公告や工商登録の記録に基づいており、頻繁な人事の入れ替えは戦略の一貫性を欠き、経営の継続性を損ね、事業の困難を深めています。
水景芳の過去の公告を整理すると、2020年以降、総経理はすでに5回（代理含む）交代しており、平均任期は1年未満です。これは白酒業界の中でも最も頻繁な人事異動の一つです。2020年には范祥福が総経理を退任し、朱振豪が後任に就任。2021年には朱振豪が退任し、危永彪が総経理に就任しました。2022年には危永彪が正式に総経理となり、わずか2年足らずで退任。2024年7月には胡廷洲が新たに総経理に任命され、2024年の年次報告によると、胡廷洲の2024年の税引前給与は623万元です。2025年末時点では、胡廷洲の在任期間は1年未満であり、経営陣の安定性は非常に脆弱です。
総経理だけでなく、水景芳グループの会長兼法定代表者も頻繁に交代しています。2024年10月にクリスティーナ・サミン・スーナーが会長兼代表に就任しましたが、わずか9か月後の2025年7月には辞任し、スディンドラ・シヴネゲレ・ラジャラオに交代しています。さらに、2025年12月にはシャノン・ジョブを非独立取締役に任命し、取締役会の国際化をさらに進めました。この人事の頻繁な入れ替わりは、わずか3か月の間に行われたものです。
こうした頻繁な人事異動の背景には、中国と海外の経営理念の対立や戦略的方向性の揺らぎがあります。第一財経は、内部関係者の証言として、高頻度の人事異動により管理体制が頻繁に見直され、社員の安定性が低下し、主要な事業チームの人員流出も起きていると報じています。これにより、経営効率や市場対応力が低下していると指摘しています。こうした人事の動揺は、根本的にはディアジオが「国際化経営」と「現地適応」のバランスを取ろうとした試みの結果ですが、その調整リズムが白酒業界の発展サイクルと同期せず、最終的にガバナンスの効率性を低下させているのです。
中国の企業資本連合のチーフエコノミスト、柏文喜氏も、「頻繁なトップ交代は、戦略の継続性を欠き、チャネルの信頼を損ね、チームの実行力を断片化させる。中間層や一線の営業は新しい方針に何度も調整を迫られ、内部リソースの無駄遣いも生じている。白酒の深刻な調整期には、最も必要なのは士気の安定と長期的な視点だ。経営層の入れ替えが続けば、水景芳は在庫処理に苦しむだけでなく、サブハイエンド市場からも後退しかねない」と述べています。