VC xem đầu tư tiền mã hóa 2025: 118 token, 84% giảm giá, chỉ có một loại công ty lặng lẽ kiếm lời

Tác giả：Ching Tseng

Dịch: Deep潮 TechFlow

Deep潮 giới thiệu: Nhà đầu tư Ching Tseng phân chia các công ty tiền mã hóa thành bốn quadrant: nguyên sinh mã hóa / hướng tới tài chính truyền thống, có sức hút / không có sức hút. Trong 118 đợt phát hành token năm 2025, 84,7% bị phá giá, các dự án nguyên sinh mã hóa nhưng không có sức hút đang tiêu hủy vốn lớn, trong khi các công ty hướng tới tài chính truyền thống có sức hút đang chiếm lĩnh thị trường RWA trị giá 18 tỷ USD. Bài viết này làm rõ dòng chảy của tiền, những mô hình kinh tế token đã thất bại như thế nào.

Năm nay, đứng về phía nhà đầu tư, tôi nhận thấy hầu như mọi nhà sáng lập tiền mã hóa gặp đều có thể rơi vào một trong bốn loại. Hai trục rất đơn giản: nguyên sinh mã hóa vs hướng tới tài chính truyền thống, có sức hút vs không có sức hút. Bốn quadrant này chiếm khoảng 75% thị trường.

Mỗi quadrant đối mặt với những thách thức hoàn toàn khác nhau. Dưới đây là phân tích của tôi.

Nguyên sinh mã hóa, không có sức hút

Đây là quadrant đông đúc nhất, cũng là nơi vốn bị tiêu hủy nghiêm trọng nhất.

Những nhóm này vẫn đang trình diễn các số liệu TVL do vòng trước giúp đẩy lên, nhưng không rõ tại sao thời điểm đó lại hiệu quả. Họ định giá 20-30 triệu USD, đôi khi thậm chí 200 triệu USD, chỉ có một token chức năng và lộ trình, tuyên bố token có “mục đích rõ ràng” vì dùng để trả phí hoặc bỏ phiếu quản trị.

Dữ liệu thật sự tàn nhẫn. Trong 118 đợt phát hành token theo dõi năm 2025, 84,7% giảm xuống dưới giá phát hành, trung vị giảm 71% theo định giá pha loãng hoàn toàn. Một số dự án “nguyên sinh DeFi L1” được chú ý nhất trong vòng này, sau khi ra mắt, TVL giảm hơn 90% trong năm đầu, xu hướng token cũng đồng nhất. Nhóm token liên quan đến AI trung bình hàng năm lỗ -50%, một số dự án nổi bật năm 2024 giảm hơn 80% so đỉnh.

Quy luật nhất quán. Sức hút ban đầu đến từ những người muốn kiếm lợi nhanh chứ không thực sự thích sản phẩm của bạn. Các token dựa trên câu chuyện định giá, không có doanh thu hoặc giữ chân người dùng để hỗ trợ định giá, sẽ chảy máu trong năm 2025. Lượng phát hành lớn cho thấy hoạt động trên chuỗi chủ yếu là hành vi thuê mướn.

Điều cần nội tại trong ququadrant này là: giá trị dài hạn của token đến từ khả năng nhóm phát triển tạo ra doanh thu và trả lại vốn cho người nắm giữ, chứ không phải từ việc ép buộc người dùng tiêu dùng nó như một tiện ích nhân tạo. Quy định vẫn cấm mọi người công khai nói “token chính là cổ phần”, nhưng dựa trên thực nghiệm, đó là mô hình duy nhất hiệu quả. Mọi thứ khác chỉ là giao dịch theo chu kỳ.

Nếu bạn ở đây, cách trung thực không phải là phát hành thêm token nữa, mà là quay về với các yếu tố cơ bản: ai là người dùng thực sự của bạn, họ sẵn sàng trả tiền vì điều gì, bạn có thể chiếm lĩnh phần nào trong số đó?

Nguyên sinh mã hóa, có sức hút

Ququadrant này đầy các nhóm đã xây dựng được thứ thật từ nhiều năm trước, thường trong vòng chu kỳ trước đã tạo ra sản phẩm thực sự, đang âm thầm kiếm lợi từ phí giao dịch, cho vay hoặc đổi token. Nhóm nhỏ, dòng tiền đủ để trả lương, sản phẩm hoạt động hiệu quả.

Nghe có vẻ tốt? Nhưng họ cũng phải vượt qua những thử thách.

Phần lớn đã phát hành token từ đầu giai đoạn, giờ đây gặp vấn đề cấu trúc: có doanh thu, nhưng token không có cơ chế để lấy phần của nó. Một số sản phẩm lớn nhất trên thị trường có khối lượng giao dịch hàng tháng hàng chục triệu đến hàng tỷ USD, nhưng giá trị token trực tiếp thu được trong nhiều năm là bằng không. Dù doanh thu/lợi nhuận tốt đến đâu, thị trường không thực sự giao dịch token theo hệ số nhân nhất quán, mà định giá dựa trên kỳ vọng tăng trưởng chứ không phải tình hình kinh tế hiện tại.

Cuộc tranh luận về mua lại là phần còn lại của câu chuyện ququadrant này. Một số giao thức cam kết trong đầu năm 2025 sẽ dùng phí giao dịch để mua lại token hàng tuần, trong vòng một tháng giá đã tăng hơn 40%. Các giao thức tự động hóa, dùng phí để mua lại token trong bảy tháng, đã mua lại hơn 1 tỷ USD token, đỉnh điểm mua gần 4 triệu USD trong một ngày. Tổng mua lại token DeFi trong 2024-2025 khoảng 2 tỷ USD.

Mua lại nghe có vẻ là câu trả lời. Đôi khi đúng như vậy. Nhưng đối với nhóm không có nguồn thu nhập vượt trội, việc mua lại token chỉ là cách đốt cháy tương lai để giữ giá có thể không bền vững. Câu hỏi khó hơn và quan trọng hơn là bạn có thể tăng trưởng dòng thu nhập thứ hai không liên quan đến biến động tiền mã hóa. Bởi nếu các đối thủ hướng tới tài chính truyền thống xây dựng kênh phân phối tốt hơn khi bạn còn dựa vào các trader altcoin, rào cản cạnh tranh của bạn sẽ nhanh chóng biến thành giá trị hạ tầng.

Hướng tới tài chính truyền thống, không có sức hút

Nhóm này mở rộng trong năm 2024-2025. Các công cụ lưu ký, trung gian tuân thủ, các dự án token hóa, ngoại hối trên chuỗi, thanh toán cho tổ chức đều thực sự hữu ích. Tất cả đều đắt đỏ. Và đều có chu kỳ bán hàng doanh nghiệp theo quý chứ không theo tuần.

Vấn đề không nằm ở sản phẩm. Trong toán học. Các nhà sáng lập đã huy động từ 15-30 triệu USD dựa trên giả thiết tổ chức sẽ cần đến họ, nhưng ngay cả khi tiếp cận một khách hàng ngân hàng cấp 1, cũng có thể mất 12-18 tháng, và cần hạ tầng tuân thủ, tiêu tốn một năm trước khi có doanh thu đầu tiên.

Tin tốt là môi trường thoái vốn của ququadrant này rất lành mạnh. M&A trong lĩnh vực tiền mã hóa năm 2025 đạt kỷ lục 8,6 tỷ USD, hơn 140 công ty được VC hỗ trợ bị mua lại, tăng 59% so với cùng kỳ. Một số thương vụ lớn nhất là các tập đoàn lớn trong lĩnh vực phái sinh, hạ tầng giao dịch và thanh toán, chi hàng trăm triệu đến hàng tỷ USD để mua giấy phép, phân phối và quan hệ doanh nghiệp.

Nếu bạn nằm trong ququadrant này, chiến lược tỉnh táo là quản lý chặt chẽ định giá và dòng tiền, hướng tới đạt được các kết quả M&A có ý nghĩa, vì thực tế như vậy. Đừng để giá của mình vượt quá khả năng thu hút của các nhà mua tiềm năng. Đừng tiêu hết 24 tháng để theo đuổi một logo doanh nghiệp. Hợp tác bổ sung với các đối thủ lớn hơn có thể cuối cùng sẽ mua lại bạn.

Hướng tới tài chính truyền thống, có sức hút

Những người chiến thắng trong hệ thống hiện tại.

Việc token hóa các tài sản thế giới thực từ đầu năm 2025 tăng từ 5,5 tỷ USD lên 18,6 tỷ USD, tăng gấp 3,4 lần trong 12 tháng. Các nền tảng token hóa lớn nhất hiện xử lý hàng tỷ thanh khoản tổ chức, chiếm khoảng 20% thị phần, hỗ trợ một trong những quỹ trái phiếu chính phủ token hóa lớn nhất thế giới, với tổng giá trị tài sản gần 3 tỷ USD.

Các công ty này không cố gắng thuyết phục ai rằng tiền mã hóa là tương lai. Khách hàng tổ chức của họ đã quyết định rồi. Trò chơi hiện tại là bán hàng trực tiếp: giành thêm nhiều ngân hàng, nhiều quỹ quản lý, nhiều nhà phát hành; xây dựng các liên minh, để khi tổ chức mua một sản phẩm của bạn, họ tự nhiên sẽ mua các sản phẩm của đối tác còn lại; tối ưu hóa các đơn vị kinh tế trên nền tảng tuân thủ và lưu ký đã xây dựng.

Nếu nhóm của bạn là nhà cung cấp dịch vụ thuần túy, điều này trở thành cuộc chiến phần mềm doanh nghiệp kinh điển: tốc độ bán hàng, tỷ lệ giữ chân ròng, độ sâu tích hợp.

Rủi ro chính của ququadrant này không đến từ cạnh tranh nguyên sinh mã hóa, mà từ các tập đoàn lớn, các quỹ lớn và ngân hàng toàn cầu, cuối cùng sẽ xây dựng hệ thống riêng của họ, bỏ qua các startup thích ứng với chuỗi. Cơ hội vẫn còn, nhưng không vô hạn.

Bốn ququadrant nhìn bề ngoài khác nhau, nhưng đều đang hướng tới một chuyển đổi nền tảng chung: thị trường đang trưởng thành.

Điều này không có nghĩa là câu chuyện đã chết. Các tổ chức cũng theo đuổi các chủ đề hot, ai đã xem xét các định giá của ngành bán dẫn và AI trong hai năm rưỡi qua đều biết điều đó. Nhưng trong thị trường trưởng thành, chu kỳ bán story đơn thuần sẽ ngắn hơn. Nó vẫn có thể giúp bạn bắt đầu, nhưng không thể giúp bạn phát triển bền vững.