Переосмислення токенів: як активи, так і зобов'язання

Слова: Kylo@Foresight Ventures

Поради:

• На відміну від web2-бізнесу, web3-проєкти можуть реалізовувати токенізацію власного капіталу та справедливу емісію акцій
• Суть чесної емісії після токенізації акцій полягає у залученні ранніх користувачів та завершенні холодного старту екосистеми
• Активи випусків Web3 включають наратив, кредитне плече активів та токенізацію акцій
• LSD – це процес із кредитним плечем без втрат у DeFi
• Заборгованість системи можна усунути, обмінявши час на простір і випустивши дочірні монети в материнській валюті

Основна увага цієї статті зосереджена на вивченні характеристик бізнес-моделей Web3 і того, чим вони відрізняються від Web2. Коли ми згадуємо, що проект має певну бізнес-модель, це означає, що для максимізації споживчої цінності проект може інтегрувати внутрішні та зовнішні елементи роботи підприємства, щоб сформувати цілісну та ефективну операційну систему з унікальною основною конкурентоспроможністю. У порівнянні з Web2-підприємствами, Web3 інтегрує токени в бізнес-модель, тобто реалізує інтернет+активізацію. Активізація є основною особливістю Web3 порівняно з Web2, яка може капіталізувати різні права та інтереси, такі як інтелектуальна власність, трафік, права власності тощо, у формі токенів. Бізнес-модель Web3-підприємств має більш гнучкий та операційний простір, ніж Web2 в цілому, завдяки впровадженню токенів.

I. Зв’язок та різниця між бізнес-моделями Web2 та Web3

Визначення Web3 походить від Web2, і певною мірою є продовженням бізнес-моделі Web2. Бізнес-модель Web2 чітка та зрозуміла: триматися високо та захопити ринок, щоб отримати монопольну цінову владу, а з монопольною ціновою владою приходить природна монопольна вигода. Процес утримання високих і високих досягнень неминуче буде супроводжуватися різноманітною поведінкою субсидій, і субсидія фінансується за рахунок фінансування капіталу з високою премією. Нарешті, за допомогою великої кількості субсидій і просування вона захоплює уми користувачів і ринку, формує ринкову монополію і отримує монопольні вигоди. Суть високопреміальної оцінки, заснованої на капіталі в епоху Web2, базується на LTV, і загальна бульбашка роздувається VC, і бульбашка передається звичайним трейдерам через лістинг.

Бізнес-модель Web3 має деякі зв’язки та відмінності з Web2, схожість полягає в однаковому процесі субсидування та монопольному результаті, а різниця полягає в тому, що Web3 може реалізувати токенізацію власного капіталу та справедливу емісію акцій.

Для бізнесу Web2 компанія може підтримувати весь бізнес лише за рахунок грошових потоків, доходу та VC фінансування. Процес випуску акцій на ранній стадії відкритий тільки для VC, а вихід VC капіталу може бути завершений тільки після того, як він буде включений в лістинг і відкритий для роздрібної торгівлі. Однак для Web3 випуск токенів є, по суті, процесом лістингу власного капіталу, і через існування токенів є більше роздрібних інвесторів, які приймають фінансування, а колективні та ірраціональні характеристики роздрібних інвесторів з більшою ймовірністю змусять токени (equity) генерувати премії.

Щоб краще зрозуміти вищеописаний процес, ми можемо взяти за приклад Meituan. У сценарії Web2 субсидії Meituan продавцям, клієнтам і користувачам в основному надаються у формі грошових субсидій, які надходять від доходу від грошових потоків бізнесу платформи та коштів фінансування, отриманих від продажу платформою свого капіталу VC. Однак у сценарії Web3 платформа, по суті, опускає процес фінансування, а безпосередньо проводить справедливу емісію акцій, а учасники бізнес-операцій платформи (райдери, продавці, користувачі) безпосередньо купуватимуть капітал компанії.

Але на цьому етапі постає питання ціноутворення на акції. Web2-компанії мають набір наукової логіки оцінки при проведенні VC фінансування, яка остаточно визначає вартість власного капіталу. Але для Web3 вартість акцій компанії оцінюється безпосередньо за ціною вторинного ринку у формі паперової оцінки. У зв’язку з ірраціональним характером групи, цілком імовірно, що буде значна премія до оцінки власного капіталу. Крім того, щоб бути більш привабливими з точки зору доходу, Web3-компанії також хочуть генерувати премію за ціноутворення капіталу, щоб залучити участь користувачів, тому вони можуть маніпулювати ринком на ранній стадії.

1.1 Атрибути активів та боргові атрибути токена

З наведеної вище моделі видно, що атрибут активу токена полягає в тому, що як «капітал» платформи, він справедливо видається учасникам платформи. Причина, по якій учасники платформи бажають брати участь в діяльності платформи, полягає в тому, що вони вважають, що токени, випущені платформою, мають цінність, а це означає, що сам токен є активом. Однак, якщо токен генерує премію, то сама премія стає боргом системи, і токен також має атрибути боргу у разі високої оцінки. Боргові властивості токена відрізняються від корпоративного боргу Web2 за формою, але ядро однакове. З точки зору web2, по суті, існує два типи фінансування для компаній: акціонерне фінансування та боргове фінансування. Боргове фінансування компанії має покладатися на дохід компанії від грошових потоків для погашення, і коли грошовий потік порушується, боргу також загрожує дефолт, і відповідна вартість боргу зіткнеться з обвалом. З точки зору Web3, процес справедливого випуску акцій стороною проєкту, яка використовує токен, швидше за все, буде випуском премії, і коли дохід від грошових потоків бізнесу платформи не може компенсувати премію, отриману в процесі випуску токенів, вартість токена буде схожа на право кредитора, зіткнувшись із можливістю значного знецінення, тому з цієї точки зору, токен, випущений з премією, по суті, є вимогою системи, і це так званий борговий атрибут токена. Наразі є лише два шляхи ліквідації боргу системи: час на простір і пошук гарматного м’яса.

Гра та баланс між атрибутами активізації та боргу токенів — це проблема, з якою протоколам Web3 завжди доводилося стикатися. Так званий дизайн моделі токена та методи торгівлі в галузі, по суті, врівноважують двосторонню природу токена. Здається, що ми зможемо зрозуміти суть Web3, якщо повністю зрозуміємо, як Web3 має випускати активи, як залучати користувачів за допомогою премій токенів (боргова природа токенів) і, зрештою, як ліквідувати борг.

1.2 Як Web3 публікує активи

Коли ми говорили про різницю між бізнес-моделями Web2 та Web3, ми згадували той факт, що токени є відображенням власного капіталу. Але насправді токенізація власного капіталу — це лише один із способів випуску активів Web3, а два шляхи, що залишилися, — це наратив та кредитне плече активів.

1.3 Видача активів через наратив

Суть наративу походить від консенсусу або примусової сили чи довіри до централізованого суб’єкта. З цієї точки зору, випуск активів кредитної валютної системи також виходить з цієї логіки, і фіатна валюта підтримується кредитом централізованої установи і циркулює через примусову владу держави. До винаходу сучасної грошової системи причина, по якій дорогоцінні метали, такі як золото і срібло, використовувалися в якості грошей, полягала в національному консенсусі. Існування консенсусу надає певну цінність об’єкту. З цієї точки зору, NFT, BRC-20 та різні меми є продовженням консенсусу на рівні вартості. Коли «я думаю, що річ має цінність, і я готовий купити її за психологічно очікуваною ціною», річ стає певним чином активом. Якщо ми ще більше уточнимо класифікацію консенсусу, то консенсус також містить складні фактори, такі як суспільна емоційна ідентичність, права власності та інтелектуальна власність. Коли ці фактори накопичаться до певної міри, об’єкт завершить перетворення в актив.

1.4 Кредитне плече

Кредитне плече активів часто зустрічається в TradFi. Коли ми оформляємо великий строковий вклад в банку, ми отримуємо великий депозитний вексель. Вексель також може бути переданий в заставу як актив і позичати. Процес видачі цього депозитного сертифіката великого номіналу є процесом залучення активів. У DeFi випуск токенів LSD та LP – це, по суті, кредитне плече активів, завдяки чому велика кількість активів з’являється на рівному місці у всій системі. Значна частина DeFi, TVL або AUM, які ми бачимо, ймовірно, надходитиме від активів із кредитним плечем.

Коли настає бичачий ринок, AUM або TVL усієї системи Web3 швидко розширюватиметься, а швидкість розширення зростатиме сукупною швидкістю. На додаток до великої кількості активів, що випускаються, ще одним важливим фактором є залучення активів. Перехід ETH на POS є великою перевагою для екосистеми DeFi ETH, і основна причина полягає в тому, що LSD є процесом кредитного плеча без втрат у ETH. Кредитне плече, як правило, пов’язане з різними витратами, в основному з витратами на процентні ставки та втратами ліквідності. Наприклад, поширений токен Uni V3 LP, який за своєю природою може використовуватися як актив, але не підходить для широкого обігу через проблеми з ліквідністю, а MakerDAO та crvUSD дійсно випускають велику кількість активів стейблкоїнів, але ціна активу – це вартість відсоткової ставки.

Найбільше використання LSD для DeFi в цілому – це кредитне плече без втрат, тобто немає витрат на відсоткові ставки та втрат ліквідності. Процес розробки DeFi в останньому циклі базується на екосистемі DeFi, розробленій за стандартом ETH, а впровадження LSD в систему еквівалентно додатковому ланцюжку передачі активів у всій системі DeFi. Це означає, що в наступному циклі DeFi буде більше кредитного плеча, ніж у попередньому, тому ми робимо ставку на LSDFi.

1.5 Токенізація акцій

Токенізація акцій – це метод випуску активів, який відрізняється від наративу та кредитного плеча активів. Цей тип дистрибуції вимагає, щоб проект міг задовольнити реальні потреби користувачів і генерувати реальні зовнішні вигоди. Наразі існує безліч сценаріїв для Web3 з реальними перевагами:

• Комісії за фінансові послуги: комісії за своп, комісії за позики, комісії за перп-торгівлю
• Витрати на підкуп на виборах
• Зовнішні ефекти: Наприклад, Render Network стягує плату за рендеринг графічного процесора
• Комісії за продаж активів: продаж GameFi NFT і токенів, а також продаж обладнання depin

Коли протокол може генерувати вищезгаданий реальний дохід, його метод випуску токенізованих активів також може бути використаний. У певному сенсі, токен також розроблений за економічною моделлю, з метою підтримки активізованого характеру токена за допомогою зовнішнього вливання доходу. За нормальних обставин проект прийме певний метод, який дозволить зацікавленим сторонам усієї екосистеми або учасникам брати участь у справедливому випуску акцій і завершити холодний старт екології за допомогою цього процесу. Іншими словами, ми можемо думати, що суть чесної емісії після токенізації акцій полягає в тому, щоб залучити ранніх користувачів і завершити холодний старт екосистеми.

Існують різні способи токенізації справедливого капіталу, і часто використовувані методи включають:

• Майнінг ліквідності
• Майнінг транзакцій
• Майнінг DePin
• У порівн.

За цією маркетинговою моделлю стоїть цілий набір систематичних способів гри, наприклад, для звичайного майнінгу ліквідності найбільш часто використовуваною стратегією є наявність високого FDV у пулах з низькою ліквідністю та повне маніпулювання цінами через низьку ліквідність. Оскільки номінальна ставка прибутковості майнінгу ліквідності визначається вторинною ціною токена та кількістю токенів, випущених за одиницю часу, оптимальною стратегією є суб’єктивне або об’єктивне підтримання вторинної ціни токена на високому рівні без зміни кількості випущеного токена, а потім вплив на номінальну ставку прибутковості майнінгу ліквідності. Оскільки звичайні користувачі, по суті, знаходяться на відносно заплутаній стадії теорії оцінки проекту, вони, швидше за все, будуть розглядати номінальну норму прибутку, яку вони бачать, як реальну норму прибутку. Команда проекту також досягла мети залучення великої кількості користувачів до участі за рахунок більш високої номінальної норми прибутку.

Таким чином, насправді за цією маркетинговою моделлю стоять два рушійні фактори:

• Навмисне маніпулювання командою проекту
• Ірраціональне судження рядових користувачів про оцінку

Поєднання цих двох підходів є єдиним способом сприяти успіху маркетингової моделі. У цей момент виникає ще два питання:

• Чому ви обрали маніпулювання цінами, коли ваш проект тільки продавався?
• Коли звичайні користувачі мають ірраціональні судження про оцінку?

Відповідь на перше питання – вартість, а відповідь на друге питання – досвід. Коли фішки найчистіші, найкращих результатів можна досягти з найменшими ресурсами, а перед обличчям нового наративу ніхто не може точно оцінити за допомогою розумної системи оцінки. Тоді шлях пошуку мети і правильний час для входу в ринок також дуже зрозумілі.

Процес справедливої емісії після токенізації, швидше за все, буде довгостроковим процесом, який, як правило, супроводжується премією за власний капітал. Премії за участь в капіталі по суті є бульбашками, а також є системним боргом. Коли борги накопичуються, система ризикує зруйнуватися. Тому вирішувати питання заборгованості системи необхідно різними способами (de-bubble).

II. Як усунути атрибут Debt токена

Токени дійсно можуть залучити велику кількість користувачів на ранній стадії за допомогою субсидій високої премії, але надмірні субсидії роблять кожен випущений токен соломинкою, яка руйнує систему. В даний час, здається, існує безліч способів усунути атрибут боргу токенів, і який підходить для різних проектів, потрібно оцінювати відповідно до характеристик проекту і масштабованості.

2.1 Час для простору

«Немає банку без проблемної заборгованості», схоже, що це консенсус у банківській сфері. При виникненні проблемної заборгованості банку потрібно лише продовжити цикл на тривалий час і використати наступні відсотки для покриття попередньої проблемної заборгованості, щоб банк міг продовжувати працювати без впливу. Якщо порівнювати випуск токенів з банківським бізнесом, то безнадійні борги являють собою системну заборгованість, накопичену надмірним субсидуванням токенів, а джерелом доходу є сервісні збори, отримані платформою за рахунок надання послуг. Через подвійну природу активів і зобов’язань токена, обвал вторинної ціни токена є, по суті, процесом скорочення активів і боргів одночасно. Якщо ми подивимося на боргову ситуацію системи протягом більш тривалого періоду часу, то зниження вторинних цін і накопичення плати за фінансові послуги зменшать заборгованість системи до прийнятного діапазону. Коли атрибути активу та атрибути боргу токена досягнуть балансу в якомусь аспекті, поступово почне назрівати наступний цикл бульбашки, заснований на боргу токена.

Найбільш типовим прикладом цієї моделі «час для простору» є Curve Finance. У перші дні вона захопила частку ринку за рахунок високих субсидій, а тепер має монополію на рівні ліквідності, а після формування монополії ще й має монопольну владу щодо ціноутворення на хабарі. З останнього бичачого ринку і до теперішнього часу вторинна ціна $Crv падала, борг був ліквідований через скорочення активів, а плата за хабар постійно стягувалася veCRV, яка продовжила терміни, щоб безперешкодно погасити борг.

2.2 Батьківська монета виробляє суб-монету

Якщо сам проект є компонованим або масштабованим, то він може знайти для себе велику кількість якісних монет, щоб усунути власний борг або бульбашки. Перед запуском Last Blur може захотіти взяти модель часу для простору Curve Finance, зайняти монопольне становище та увімкнути перемикач комісії за стейкінг Blur, щоб поступово зменшувати системний борг, спричинений надмірними субсидіями. Впровадження Blast ще більше прискорило процес ліквідації боргу Blur. Blast діє як гарматне м’ясо для Blur, перекладаючи системний борг Blur через надмірні субсидії.

Якщо ми візьмемо токен, випущений спочатку як материнську валюту, а токен, випущений пізніше, як дочірню валюту, то між батьківською валютою та дочірньою монетою є три взаємозв’язки:

• Материнська монета - жертвоприношення
• Монети приносяться в жертву
• Батьківська монета і дочірня монета доповнюють один одного

Введення кожної суб-монети - це величезна торгова можливість для нас, яка вимагає від нас визначення найбільшої сторони прибутку між суб-монетою та материнською монетою. Коли Blast вводить стейкінг blur, це означає, що Blur завершив передачу боргу, а blur є найбільшим бенефіціаром. Однак в особливих випадках ми не можемо використовувати звичайну раціональну точку зору, щоб подумати про взаємозв’язок між материнською монетою та субмонетою, особливо коли материнська монета знаходиться в стані, близькому до смерті, перший інстинкт змусить нас думати, що в субмонеті є нові торгові можливості, але дуже ймовірно, що наш перший інстинкт і консенсус неправильні, як у випадку з USTC.

Коли анонсується новий продукт USTC, ми завжди дивимося на структуру нового продукту, на те, як він усуває більше піни, і на наслідки його власної можливості. Коли ми обмежуємо своє бачення самими речами, ми можемо програти, і ми програємо. Чому так серйозно, нова механіка проекту дійсно може бути хорошою і може досягти нірвани від старих проектів, а майбутнє може супроводжуватися необмеженим потенціалом. Але чи можливо, що цей так званий новий проект по суті є лише наративом для старого?

Коли великий трейдер заманив незліченну кількість так званих розумних людей досліджувати механіку та геймплей понці за допомогою PPT про дизайн понці, і коли енергія на ринку була залучена новизною нового проекту, розкрився намір великого трейдера сісти на материнську монету банкіра. На той момент не мало значення, чи існував новий продукт насправді, і він все одно надавав лише PPT. Переконання, які колись були мертвими, знову займають серця користувачів, спільнота, здається, відроджується, а ринкова діяльність USTC завершена.

III. Підсумок

Користувачі та учасники проєкту мають різні переваги щодо атрибутів активів та атрибутів боргу токена в різний час. Бичачий ринок заробляє більше капітальної премії, а користувачі мають вищу чутливість до прибутковості. У цей час сторона протоколу охочіше використовує борговий атрибут токена для розширення боргового коефіцієнта протоколу, і розраховує передати борг вторинним роздрібним інвесторам з точки зору вторинного ринку, а потім провести наступний раунд планування боргу після усунення певної бульбашки;

З точки зору справедливого випуску токенів акцій, DeFi-фармінг, GameFi Farming, Depin, PoW та майнінг транзакцій — це, по суті, бізнес-модель: як вплинути на врожайність паперу через ціну на вторинному ринку, щоб досягти мети маркетингу. Однак надмірна видача субсидій також змушує всю систему зіткнутися з серйозним впливом атрибутів боргу токенів, і протокол прийме ряд методів для усунення або передачі бульбашки, щоб знизити рівень боргу.

Наведені вище теорії насправді можуть пояснити багато явищ вторинного ринку, такі як використання маркетингової логіки для пояснення зростання TAO, Clore.AI та RBN, а також різке подорожчання GALA у 2021 році з точки зору збереження грошового потоку. Логіка піднесення Гали дуже схожа на логіку більшості проєктів депіна та військовополонених. Gala продавала ноди до запуску власної публічної мережі, і одиниця вартості вузлів становить ETH, тоді як вихід вузлів Gala оцінюється в Gala. У випадку з вузлами Gala, які не продають, це найменш ефективний спосіб стимулювати продаж вузлів через BD та продажі. Найефективніший спосіб зробити це – надати GALA цінності, що виходить далеко за межі її фундаментальних показників з точки зору вторинного ринку. Оскільки прибутковість вузла визначається вторинною ринковою ціною GALA, висока норма прибутковості паперу робить швидкий продаж вузла природною річчю. Отже, виникає питання, надмірно висока ціна GALA означає, що атрибут боргу токена був використаний до крайності, як GALA може врешті-решт усунути системний борг?