Только что заметил нечто, что тихо меняет весь ландшафт криптомайнинговых компаний, и это гораздо важнее, чем большинство думает. Цифры рассказывают свою историю: публичные майнеры сейчас теряют примерно $19 000 на каждом произведённом биткоине. Это не временное падение. Это системный кризис, вынуждающий отрасль к переоценке.

Вот где становится интересно. Операторы этих криптомайнинговых компаний не удваивают усилия в майнинге. Они резко переключаются на инфраструктуру ИИ. Уже объявлено контрактов на сумму свыше $70 миллиардов в области ИИ и высокопроизводительных вычислений. Только Core Scientific заключила контракт на $10,2 миллиарда с CoreWeave. TeraWulf имеет $12,8 миллиарда в контрактных доходах по HPC. К концу 2026 года некоторые из этих компаний могут получать до 70% своих доходов от услуг ИИ, фактически становясь операторами дата-центров, которые случайно занимаются майнингом биткоинов.

Экономика жесткая, но ясная. Инфраструктура для майнинга биткоинов стоит примерно $700k до $1M за мегаватт. Инфраструктура ИИ? $8M до $15M за мегаватт. Но тут есть хитрость — ИИ предлагает структурно более высокие доходы с маржой выше 85% и многолетней видимостью доходов. Когда цена хеша достигает $28-30 за петахеш в день, электроэнергия должна стоить менее $0,05/кВтч, чтобы оставаться прибыльной. Контракты на ИИ таких проблем не имеют.

Но этот переход финансируется способами, создающими реальное напряжение. Во-первых, долг. IREN держит $3,7 миллиарда в конвертируемых облигациях. TeraWulf имеет общий долг в $5,7 миллиарда. Процентные расходы Cipher Digital за квартал взлетели с $3,2 млн до $33,4 млн только в четвертом квартале. Это не долги на уровне майнинга. Это ставки на инфраструктуру, при которых доходы от ИИ должны быстро материализоваться.

Во-вторых, и это критично — продажи биткоинов. Core Scientific продала примерно 1 900 BTC на сумму $175M в январе и планирует ликвидировать практически всё в первом квартале. Bitdeer обнулила свой казначейский резерв в феврале. Marathon, крупнейший публичный держатель, тихо расширил свою политику, разрешая продажи со всего баланса. Они продают тот самый актив, который их майнинговые операции должны были защищать.

Это создает парадокс в центре этой трансформации. Майнеры, продающие биткоины для финансирования развития ИИ, — те же, кто обеспечивает безопасность сети биткоинов. Когда майнинг становится убыточным, а ИИ — прибыльным, рациональный ход — перераспределить капитал из майнинга. Но если достаточно операторов криптомайнинга так поступят, бюджет безопасности сети сократится. Мы уже видим это — хешрейт достиг примерно 1 160 экзахешей в секунду в октябре 2025 года и с тех пор снизился до около 920 EH/s, с тремя подряд идущими отрицательными корректировками сложности.

Рынок уже заложил эту дихотомию. Майнеры с закрепленными контрактами HPC торгуются по 12,3x ожидаемых продаж за следующий год. Чистые майнеры? 5,9x. Рынок буквально платит вдвое больше за экспозицию к ИИ, что только усиливает стимул к дальнейшему переключению.

Географически ситуация тоже меняется. США, Китай и Россия контролируют примерно 68% глобального хешрейта, но Парагвай и Эфиопия теперь в топ-10 благодаря конкретным майнинговым операциям. Географическая консолидация реальна.

Вот ключевая переменная: цена биткоина. CoinShares прогнозирует, что хешрейт достигнет 1,8 зетахешей к концу 2026 года, если BTC восстановится до $100k. Если останется ниже $80k, ожидайте новых капитуляций майнеров. Текущая цена около $72,78k ставит нас в зону риска. Новое оборудование, такое как S23 от Bitmain, может снизить энергозатраты на биткоин вдвое, но для его развертывания нужны капиталы, которые операторы криптомайнинга сейчас направляют в ИИ.

Отрасль вошла в этот цикл как компании, обеспечивающие сеть и накапливающие биткоины. Она выходит как компании, строящие дата-центры ИИ и продающие биткоины для их финансирования. Будет ли это временно или навсегда — полностью зависит от одного: сможет ли биткоин вернуться к $100k? Если да, маржа майнинга восстановится, и этот сдвиг в сторону ИИ замедлится. Если нет, переход ускорится, и майнинговый сектор, каким мы его знали, продолжит исчезать в нечто совершенно иное.