ビットコイン財務企業が「ダーウィン的段階」に突入、プレミアムが崩壊：Galaxy

2025-12-06 08:08:08

Galaxy Researchの新たな分析によると、ビットコインのトレジャリー企業は、かつて急成長したビジネスモデルのコアメカニズムが崩壊しつつあり、「ダーウィン的局面」に突入している。

レポートでは、デジタル資産トレジャリー（DAT）取引は、株価がビットコイン（BTC）の純資産価値（NAV）を下回り、発行主導の成長ループが逆転し、レバレッジが負債へと転じたことで、自然な限界点に達したと指摘している。

この転換点は、ビットコインが10月の高値12万6,000ドル近辺から8万ドル前後の安値に急落し、リスク選好が急激に縮小、市場全体の流動性が枯渇したことで到来した。10月10日のデレバレッジイベントがこの動きを加速させ、先物市場全体の建玉が一掃され、現物の深度も弱まった。

「株式がレバレッジを効かせた暗号資産トレードとして機能していたトレジャリー企業にとって、この変化は非常に厳しい」とGalaxyは述べており、「上昇局面を増幅した同じ金融エンジニアリングが、下落局面も拡大させている」と付け加えている。

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DAT株がディスカウントに転落

夏場にはNAVに対して高いプレミアムで取引されていたDAT株は、現在ほとんどがディスカウントとなっており、ビットコイン自体は高値から約30%の下落にとどまっている。MetaplanetやNakamotoのような企業は、かつては数億ドルの含み益を示していたが、現在は平均BTC購入価格が10万7,000ドルを上回るため、大きな含み損に転落している。

Galaxyは、これら企業に内在するレバレッジが極端な下落リスクをもたらしていると指摘し、一社であるNAKAはピークから98%以上下落したと述べている。「この値動きはミームコイン市場で見られるような全損に似ている」と同社は記している。

Metaplanetの未実現損益は(百万に到達。出典：Galaxy発行による資金調達が不可能となった今、Galaxyはここからの3つのシナリオを示している。基本シナリオはプレミアムが圧縮された状態が長期化し、BTC当たり株式成長が停滞、DAT株はビットコイン自体よりも大きな下落リスクを抱えるというものだ。

第二のシナリオは統合（コンソリデーション）で、高いプレミアムで大量発行した企業や高値でBTCを購入した企業、あるいは多額の借入を抱える企業が支払い能力の圧力に直面し、買収や再編の可能性がある。

第三のシナリオは、ビットコインが最終的に過去最高値を更新すれば回復の余地があるが、これは流動性を維持し、バブル期に過剰発行を避けた企業のみが恩恵を受けるというものだ。

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Strategy、配当懸念を和らげるため14億4,000万ドル調達

金曜日、StrategyのCEOであるPhong Le氏は、同社の新たな14億4,000万ドルの現金準備金は、ビットコインの低迷期における配当や債務の支払い能力に対する投資家の不安を和らげるために設けられたと発表した。この準備金は株式売却で調達され、最低12ヶ月分の配当支払いを確保し、将来的には24ヶ月分までバッファーを拡大する計画だという。

一方、Bitwiseの最高投資責任者（CIO）Matt Hougan氏は、「Strategyは株価が下落しても、ビットコインを売却して資金繰りを維持する必要はない」と述べ、そう主張する者は「まったくの間違いだ」と断じている。

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