Carta del lector》¿Por qué MSCI no tuvo más remedio que intervenir? La estrategia está sacudiendo el sistema de índices

Morgan Stanley está considerando excluir a MicroStrategy del índice MSCI debido a que la naturaleza de sus activos entra en conflicto con la esencia empresarial de la compañía. Este artículo es una carta de opinión enviada por el lector Taylor Chan.

(Antecedentes: ¿MicroStrategy frena la acumulación de reservas de Bitcoin? ¿De compras ilimitadas a acaparar efectivo? ¿Deberían los minoristas huir?)

(Información de fondo:)

MSCI (Morgan Stanley Capital International) es un proveedor global de índices y estándares de clasificación de mercados de capitales, responsable de decidir qué empresas pueden ser incluidas en los índices bursátiles, lo que a su vez influye en los flujos de capital de billones de dólares de fondos pasivos en todo el mundo. Aproximadamente 16 billones de dólares a nivel global siguen los distintos índices de MSCI, y la mayoría de estos fondos provienen de pensiones nacionales, fondos soberanos, fundaciones universitarias y grandes plataformas de ETF. Para estos capitales a largo plazo, y para MSCI, la fiabilidad y transparencia del índice son especialmente importantes.

En los últimos dos años, MicroStrategy ha representado una “situación sin precedentes en los índices bursátiles”: ha dejado de parecer una empresa tecnológica que crece gracias a operaciones y servicios, y cada vez se parece más a una “empresa ETF de BTC”. Sus ingresos operativos representan solo una pequeña parte del valor total de la compañía, pero su capitalización de mercado se ha disparado por la compra masiva de BTC. Según el informe 10-Q del tercer trimestre de 2025 de MicroStrategy, en el Balance Consolidado (el 10-Q es el informe financiero trimestral de las empresas cotizadas en EE. UU., supervisado por la SEC, altamente autorizado y de acceso público, publicado el 30/10/2025), los activos totales de la empresa (fuente 1) ascienden a $73.619B, de los cuales los activos en BTC alcanzan los $73.206B, representando el 99,44% de los activos totales. Si se excluyen activos no operativos como los activos fiscales diferidos ($5.835B), los activos operativos reales (efectivo, cuentas por cobrar, anticipos, activos fijos, etc.) son solo de $0.413B, apenas el 0,56% del total de activos de la empresa. Esto significa que la estructura de activos de MicroStrategy está casi totalmente dominada por BTC, y su naturaleza económica se asemeja mucho a la de un “fondo de BTC”, más que a una empresa operativa tradicional. En otras palabras, el precio de las acciones de MicroStrategy ya no se determina por los fundamentos empresariales, sino por el precio del BTC.

Esto es, sin duda, una señal de alarma para MSCI respecto al sistema de acciones y fondos. Si las empresas que componen los índices bursátiles dejan de ser “empresas” para convertirse en “pools de activos”, la definición misma de los índices empieza a desmoronarse. Dos cosas preocupan especialmente a MSCI:

(1) Los mecanismos de captación de capital de los ETF y de las empresas son completamente distintos

Los grandes ETF tienen la capacidad de “amplificar el capital casi infinitamente”: siempre que la capitalización de mercado suba y el peso aumente, los fondos pasivos fluirán automáticamente. El peso se refiere a la proporción de una acción en el índice; cuanto mayor es el peso, más acciones compran proporcionalmente los fondos pasivos que siguen el índice, generando mayores flujos de capital. El modelo de MicroStrategy es el siguiente:

Emitir deuda → comprar BTC → aumenta la capitalización de mercado → con mayor capitalización entra en más índices → los fondos pasivos se ven forzados a comprar → el precio de la acción vuelve a subir → se emite más deuda → se compra más BTC

La lógica detrás de este ciclo es que, tras comprar BTC, el aumento del precio del BTC incrementa directamente el total de activos de la empresa, impulsando a su vez el valor de mercado; los criterios de inclusión en los índices consideran factores como capitalización de mercado y liquidez. MicroStrategy logra cumplir los requisitos del índice gracias al aumento de capitalización derivado de BTC, sin depender de su negocio principal, e incluso podría acabar en índices top como el SPY si su peso aumenta. Sin embargo, esto es injusto para otras empresas que crecen gracias a su actividad real. Más aún, el éxito de MicroStrategy ha llevado a otras empresas a imitar su modelo, como SharpLink Gaming y Bit Digital, que han dejado de lado su negocio principal para comprar BTC u otros criptoactivos y así aumentar su capitalización. Esto distorsiona el mercado bursátil, que pasa de ser una competencia de empresas reales a una “competencia de pools de activos disfrazados de empresas”.

Si el mercado imita masivamente el modelo de MicroStrategy de expandir capitalización mediante activos en vez de crecimiento operativo, los flujos de capital se desviarán de empresas innovadoras y en crecimiento hacia compañías “impulsadas por activos”, haciendo que sus cotizaciones no reflejen el esfuerzo real e innovador. En otras palabras, esta distorsión perjudica a las empresas que realmente trabajan en el mercado. No solo dificulta que las empresas innovadoras y operativas consigan financiación y atención, sino que distorsiona la equidad y los mecanismos de selección del mercado bursátil, volviendo el sistema de índices confuso e impredecible.

(2) Los fondos pasivos (“Passive Funds”) están “forzados a comprar” el índice bursátil

Los fondos pasivos, como el popular VOO, no seleccionan activamente acciones, sino que confían plenamente en el índice. Confían en que el proveedor del índice (MSCI) filtre los activos de alto riesgo y alto apalancamiento.

Sin embargo, si empresas como MicroStrategy, gracias a la emisión masiva de deuda para comprar BTC, son rápidamente incluidas en los principales índices bursátiles, los fondos pasivos se ven obligados a mantener una empresa cuyo 99% de los activos son BTC, actuando como un vehículo apalancado de criptoactivos. Este riesgo se traslada directamente al inversor común: si los activos de MicroStrategy son un 99,44% BTC, equivale a “acciones de MicroStrategy = 99,44% BTC + 0,56% negocio tecnológico”. Si BTC cae un 20%, los activos de la empresa caerán casi en la misma proporción y su cotización probablemente también; si un fondo como VOO tiene un 1% de MicroStrategy, solo esta acción puede reducir un 0,2% el rendimiento del fondo. Así, aunque el inversor no compre BTC directamente, soportará pasivamente la volatilidad de BTC.

Cabe aclarar que parte de los fondos de pensiones e instituciones que invierten en ETF de BTC al contado lo hacen por decisión propia, asumiendo conscientemente el riesgo de criptoactivos, y esto es una práctica normal y bienvenida en la industria cripto, permitida totalmente por MSCI.

Pero los índices bursátiles son de naturaleza completamente diferente. La diferencia esencial entre un ETF de BTC al contado y MicroStrategy es que el primero tiene un objetivo inversor claro: BTC; el inversor sabe exactamente qué riesgo asume y decide por sí mismo. En cambio, MicroStrategy mantiene la etiqueta de empresa tecnológica, pero sus activos principales son BTC, lo que puede llevar a errores de juicio al comprar sus acciones. Cuando los fondos pasivos la incluyen, los inversores se ven obligados a asumir un riesgo oculto. El objetivo del índice es ofrecer diversificación, transparencia y estabilidad a largo plazo, no incluir cualquier tipo de pool de activos.

Si una empresa es incluida rápidamente en los principales índices por tener grandes tenencias de BTC, los enormes fondos pasivos y fondos de pensiones se verán “forzados” a asumir la volatilidad de ese activo sin opción, no por decisión propia. Esto socava directamente la credibilidad del índice, que deja de ser una herramienta de gestión de riesgos y pasa a ser una fuente de riesgo incontrolable para los fondos pasivos. La credibilidad del índice es la base para que los inversores seleccionen fondos, y también es el “colchón de seguridad” de los fondos pasivos…