عندما يتعلق الأمر بالائتمان الخاص، لا يحصل المستثمرون على تعويض كافٍ مقابل مخاطر التخفيض والتخلف عن السداد

في حلقة 2 مارس من برنامج The Morning Filter_، يناقش ديفيد سيكيرا وسوزان دزيوبينسكي تأثير مشكلة الائتمان الخاص لشركة Blue Owl (OWL) على الأسواق ولماذا يعتقد سيكيرا أن المستثمرين يجب أن يتجنبوا الائتمان الخاص. إليكم مقتطفًا من البرنامج.

كيف تكشف Blue Owl عن التداعيات المقلقة لمخاطر سوق الائتمان الخاص

سوزان دزيوبينسكي: ديف، لقد كانت الائتمان الخاص أيضًا في الأخبار مؤخرًا بعد أن أوقفت Blue Owl OWL عمليات السحب من صندوق ائتمان خاص موجه للمستثمرين الأفراد. فلنناقش ما الذي يحدث في سوق الائتمان الخاص الذي أدى إلى ذلك، وما هي التداعيات التي نتجت عن ذلك.

سيكيرا: بالتأكيد. ولكن قبل أن ندخل في التفاصيل، فقط خلفية للأشخاص الذين لا يعرفون بالضبط ما هو سوق الائتمان الخاص. لقد كان بالتأكيد أسرع فئة أصول نموًا في الأسواق خلال الـ 15 سنة الماضية. الآن، اعتمادًا على كيفية حساب الأرقام، نرى أنه يبلغ حوالي 1.7 تريليون دولار من الأصول في الوقت الحالي. جزء كبير من هذا النمو في سوق الائتمان الخاص كان مركّزًا في الشركات المتوسطة الحجم. عادةً، ما نراه هو أن الرعاة من شركات الأسهم الخاصة، عندما يشترون هذه الشركات، يقومون بزيادة ديونها. وفي كثير من الحالات، عند نسب عالية جدًا من الدين إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA). لكن هذه الصفقات غالبًا ما تكون صغيرة جدًا على سوق السندات ذات العائد المرتفع والقروض المرفقة بالرافعة المالية، ولهذا السبب رأينا هذا يتجه إلى سوق الائتمان الخاص.

ولكن كما ترى، وكما يحدث دائمًا في الأسواق، عندما ينجح شيء لفترة طويلة جدًا، يجذب الكثير من الأموال الجديدة. وعندما يكون هناك الكثير من الأموال الجديدة التي تتنافس على عدد قليل جدًا من الصفقات، أعتقد أن العديد من هذه الصفقات كانت ذات صفات غير جذابة، كانت مفرطة في الرفع المالي، وتحتوي على شروط ضعيفة، وربما لم يكن من المفترض أن تتم، لكن الناس كان لديهم أموال بحاجة لاستثمارها ففعلوا ذلك على أي حال. هناك مقال جيد جدًا على Morningstar.com بعنوان “لماذا تقلق AI بشأن البرمجيات وتؤثر على الائتمان الخاص”. أعتقد أن هذا المقال يشرح بشكل رائع الخلفية بشكل أكبر.

لماذا يقلق AI بشأن البرمجيات ويؤثر على الائتمان الخاص

فماذا يحدث الآن؟ حسنًا، جودة الائتمان في هذه الصفقات قد بدأت تتدهور بالتأكيد. كانت شركة DBRS Morningstar تحذر منذ أوائل 2025 من أن جودة الائتمان في العديد من هذه الشركات تضعف أكثر فأكثر. لاحظوا أن هناك زيادة في طلبات التنازل وزيادة في الشركات التي تنكسر على شروطها التعاقدية. وأشاروا إلى أن هناك العديد من التخفيضات في التصنيفات أكثر من الترقيات. كانت العديد من هذه الصفقات تضعف لدرجة تتطلب ضخ رؤوس أموال جديدة من قبل رعاة الأسهم الخاصة للحفاظ على استمرارية الشركات. وحتى مع ذلك، فإن عدد حالات التخلف عن السداد في تزايد مستمر خلال العام الماضي. والآن، بدأنا نرى أن الأمر أصبح مشكلة كبيرة تتعلق بتدهور الائتمان، مع العديد من الشركات التي تتخلف أو تتعثر، مما بدأ يؤثر على تسعير هذا الجزء من السوق بشكل عام.

أما بالنسبة لـ Blue Owl، فهناك العديد من التحركات بين مدير الأصول وعدة صناديق مختلفة لديهم. ولكن، كما أشرت، أحد الصناديق الخاصة أغلق الباب، أي أنه أوقف عمليات السحب من تلك الصناديق. لذلك، في هذه المرحلة، سيعيدون الأموال للمساهمين عندما، وإذا استطاعوا، يتم بيع المراكز أو سدادها أو تمر عبر عملية إفلاس. في رأيي، هذا يوضح للمستثمرين مخاطر استخدام أصل غير سائل في مركبة تحاول توفير السيولة.

إذا تذكر، في توقعاتنا الفصلية والسنوية، منذ فترة طويلة، أوصينا المستثمرين بتجنب مخاطر الائتمان الشركاتي، سواء كان ذلك في سوق الائتمان الخاص، أو سوق القروض المرفقة بالرافعة المالية، أو سوق العائد المرتفع، وحتى السوق ذات التصنيف الاستثماري. عندما تنظر إلى فروقات الائتمان، لم نعتقد أن المستثمرين يتلقون أجرًا كافيًا مقابل مخاطر التخفيض والتخلف عن السداد. في رأيي، لا زال هناك الكثير من المخاطر الهبوطية في الائتمان الخاص التي قد تظهر لاحقًا. عند النظر إلى هذه الأنواع من المعاملات، أعتقد أن الخسارة عند التخلف ستكون أقل أو أسوأ بكثير. ستحصل على استردادات أقل مما تحصل عليه في القروض ذات الرافعة المالية والعائد المرتفع التقليدي. وأعتقد أنه مع مرور الوقت، ستظهر تأثيرات تموجية في السوق، خاصة في سوق السندات الشركاتية. ولكن، ما سيحدث هو أن السوق سيكون أقل سيولة، وسيكون هناك سيولة أقل في سوق العائد المرتفع والقروض المرفقة بالرافعة المالية. وفي مرحلة ما، سينعكس ذلك على فئات الأصول الأخرى، مما يعني أن التقييمات ستنخفض عبر جميع فئات الأصول.

لذا، الأمر يعتمد حقًا على مدى حدة الانكماش الاقتصادي هنا. سيعتمد على ما إذا كانت الاقتصاد يضعف من هنا، وكمية الضعف. إذا حدث ركود، أو أي نوع من الركود، أعتقد أن العديد من شركات السوق المتوسط ستواجه مشاكل كبيرة. وسنرى ارتفاعًا كبيرًا في معدلات التخلف عن السداد هناك. لذلك، حسب مدى حدة ذلك، قد يؤثر سلبًا على الاقتصاد بشكل عام والأسواق بشكل خاص. إذن، باختصار، أعتقد أن هناك الكثير من المخاطر التي لا تزال قادمة. أعتقد أن هناك مزيدًا من الانخفاض في تقييمات الائتمان الخاص. ولكن، إلى حد ما، سواء كان ذلك سيؤثر على الأسواق بشكل عام، فسيعتمد على ما يحدث في الاقتصاد خلال الأشهر القليلة القادمة.

ما هي Blue Owl؟

تحت رقابة بعض صناديق الائتمان الخاص التابعة للشركة، وأثارت مخاوف للمستثمرين الأفراد.

Blue Owl تقدم درسًا قاسيًا للمستثمرين في الصناديق شبه السائلة

تحليل قصة هذا الصندوق التمويلي الخاص.

إفصاح Blue Owl يخفض أسعار أسهم مديري الأصول البديلة

هذه علامة تحذير للصناعة والمنظمين حول مخاطر الصناديق غير السائلة.

لماذا يجب على المستثمرين تجنب الائتمان الخاص بعد قصة Blue Owl

دزيوبينسكي: إذن، ديف، ماذا يجب أن يفهم المستثمرون عن Blue Owl تحديدًا؟ بالطبع، تراجعت الأسهم بعد هذا الخبر، وكذلك أسهم بعض مديري الأصول الآخرين. ثم، بشكل أوسع، أليس، من خلال قراءة بين السطور، أو عدم قراءتها، قلت بشكل غير مباشر أن الاستثمار في الائتمان الخاص اليوم ربما ليس فكرة جيدة. هل هذا صحيح؟

سيكيرا: حسنًا، هذا رأيي بالتأكيد. وعندما تفكر في شركة إدارة الأصول وكيف تربح المال، فهي تربح من خلال فرض رسوم بنسبة مئوية من الأصول تحت الإدارة. وفي حالة Blue Owl، سيكون من الأصعب والأصعب جمع أصول جديدة تحت الإدارة. وفي الواقع، إذا انخفض سعر الائتمان الخاص، فستتراجع الأصول تحت الإدارة، مما يعني أنه من المتوقع أن تنخفض الإيرادات في المستقبل.

لذا، شخصيًا، سأظل أتجنب وضع أموال جديدة في الائتمان الشركاتي. لا زلت أتوقع أن فروقات الائتمان الشركاتي ستتوسع من هنا. ومع توسع الائتمان الخاص، سيؤدي ذلك إلى اتساع الفروقات في القروض المرفقة بالرافعة المالية، ثم في العائد المرتفع، وأخيرًا في التصنيفات الاستثمارية. أفضل أن أحتفظ بتخصيص الأصول الثابتة، خاصة في سندات الخزانة الأمريكية. إذا أردت محاولة الحصول على بعض الفروقات، ربما تنتقل إلى بعض الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري، أو بعض التمويل المهيكل. لكن، مرة أخرى، سأظل أتجنب أي شيء يتعلق بأسواق السندات الشركاتية حتى تتضح الصورة أكثر.